3 公司業務經營特點
業務經營特點
當各位在檢視我們每季的數字時，大家一定要知道我們霹靂貓保險會計原則與一般保險有些許不同，沒有將霹靂貓的保養收入按保單發行期間平均分攤認列。我們必須等到整個保單期間結束或是損失發生後才全部一次認列。我們之所以採取這樣保守的做法，原因在於霹靂貓保單在年度截止之前特別容易發生意外，尤其是天氣狀況更是如此。在歷史上前10大意外災害中，有9件是發生在下半年。此外，由於許多保單在第一次重大災害發生時並不理賠，所以若真的發生損失的話，通常會是在下半年。
—華倫．巴菲特
經營的最大特點和亮點
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該上市公司的業務經營都有哪些特點。財務年報雖然是靜態的，可是卻可以從字裡行間和資料之間發現某些規律，幫助你瞭解該公司的經營狀況和運作特點。
巴菲特在1992年致股東的信中説，當讀者在閱讀伯克希爾公司每個季度的資料時，一定要知道伯克希爾公司霹靂貓業務的特點，以及它在會計核算上與一般保險業務有何不同。
例如，伯克希爾公司沒有把霹靂貓業務收入按照保單發行期限進行平均分攤，而是等到整個保單期間結束或損失發生後，才會做一次性列支。之所以採取如此保守的做法， 原因主要在於霹靂貓業務通常在年度終了前特別容易發生意外，尤其是有關天氣狀況的保單更是如此。從歷史上最大的10大意外災害保險中可以發現，其中有9件發生在下半年。除此以外，還有許多保單在第一次發生重大災害時並不需要做出理賠。所以，對於霹靂貓保險業務所造成的實際損失來説，主要發生在下半年。
有鑑於此，伯克希爾公司在確立霹靂貓業務的會計核算原則時，底線是：這項業務發生巨額損失的時間可能是任何一個季度，但這項業務要想得到巨額獲利，則通常出現在每年第四季度的帳面上。
一談到保險業務尤其是其中能夠產生巨額保險浮存金的霹靂貓業務，就不得不提到伯克希爾公司用於收購企業的主要資金來源即保險浮存金。如果沒有保險業務及其產生的保險浮存金的貢獻，無論巴菲特還是伯克希爾公司的歷史恐怕就都要改寫了。顯而易見，保險業務及其浮存金是伯克希爾公司業務經營的最大特點和亮點。
巴菲特在1992年致股東的信中說，當年伯克希爾公司開展保險業務所產生的資金成本，依然低於美國政府當年發行的國債利率。在過去伯克希爾公司從事保險業務經營的26年來，這是第21年的資金成本遠低於國債利率了。不但如此，兩者相比差距還非常大。
也正因如此，巴菲特才能通過相當數量的低成本資金用於再投資，從而獲取高效益。巴菲特説：如果哪一天伯克希爾公司取得的平均資金成本高於政府國債的利率，那麼伯克希爾公司就再也沒有理由繼續留在保險行業了。
在1992年伯克希爾公司在保證業務尤其是霹靂貓業務方面的經營業績如何呢？巴菲特説，和過去一樣，國家產險公司在唐．沃斯特的領導下，汽車保險和一般責任保險業務以及羅德．埃爾德萊德領導的企業公司運營，在為伯克希爾公司貢獻低廉的資金方面做出了重要貢獻。當年這兩家公司本身在保險業務方面也都有獲利，表明它們產生的保險浮存金的資金成本低於0。
當然，對於伯克希爾公司來說，還有一大筆浮存金是來自詹．阿傑所開發出來的大型業務專案。
巴菲特説，展望未來，他們在這方面所做的貢獻將繼續增加。所以他由衷地說，他和查理．芒格還是相當喜歡開展保險業務的，這也是伯克希爾公司在未來10年的主要利潤來源。
他之所以這樣樂觀，是因為無論從哪個方面看，保險業務的產業規模都非常大，而伯克希爾公司所開展的一些保險業務在全球範圍內都具有競爭力，可以在全球範圍內與同行開展競爭，把業務伸向全球。
巴菲特表示，伯克希爾公司應當繼續在這方面提高競爭力，無論是間接通過政府僱員保險公司，還是直接控股美國中央州立保險公司這樣的方式，方向和目標都是一致的。
巴菲特在1992年致股東的信中，大談該公司開展的保險業務取得的成績及其取得浮存金的成本之低（其實，自從1967年伯克希爾公司進入保險行業以來，巴菲特每年都這樣做），實際上這就是為了更好地介紹伯克希爾公司的業務重點、經營特點、盈利來源，幫助讀者更好地分析企業發展方向，便於做出投資決策。
正因如此，2015年初巴菲特在發佈2014年致股東的信的同時，還發佈了伯克希爾公司50年來的經營業績。
長期為巴菲特致股東的信潤色的美國《財富》雜誌記者卡羅爾提醒大家注意，很多讀者可能沒有意識到，伯克希爾公司在這次年報中不聲不響地進行了一處改動，就是過去年報中只標明伯克希爾公司每股帳面價值和標準普爾500指數對比的資料，這次還新增了一項伯克希爾公司的歷史股價對比。資料顯示，在過去的50年間，伯克希爾公司股價的年複合增長率為21.6%，累計上漲18262倍。
為什麼在巴菲特致股東的信初稿中沒有提到該數字呢？這除了巴菲特擔心有自吹自擂之嫌，還因為避嫌他自己一直嘲笑的某種情形。
他在1981年致股東的信中所說：有些商界人士在業績不理想時就會想到更改此前設定的目標，他形容這種做法是「先將經營績效之箭射入白布，然後小心翼翼地圍繞射入的箭來畫靶心。」他唯恐在伯克希爾公司年報中對業績表做變動，也會給人留下這種不良印象；但最終，為了報表數位能夠更具有邏輯性，還是加進了這一指標。
巴菲特在1965年掌控伯克希爾公司後，就決定用每股帳面價值的漲跌與含股息分紅在內的標準普爾500指數走勢做對比，用來作為衡量業績的標準。這一做法在當時相對合情合理，也非常接近於巴菲特所說的伯克希爾公司的內在價值。因為當時伯克希爾的業務主要是兩項，一是保險，二是把保險資金用於投資普通股。可是從20世紀70年代初開始，伯克希爾一步步開始從事全資收購企業，直到今天，手筆越來越大、頻率也越來越高，收購企業已經成為伯克希爾的業務主體。
截至2015年，伯克希爾公司銷售規模已經成為美國第四大企業，年銷售收入約1950億美元；市值是美國第三大企業，3670億美元的市值僅次於蘋果公司（7700億美元）和埃克森美孚石油公司（3800億美元）。其中，絕大部分收入並非來自投資回報，所以，如果再要用過去的那種業績衡量標準就會顯得失真。
根據一般公認會計準則，被收購企業的成本在帳面上永遠不能更改，這就意味著帳面上的內在價值不可能在收購後得到提升；帳面價值增長緩慢，就會越來超脫離伯克希爾公司高速發展的情況。而這時候再用標準普爾500指數來進行對比，就顯得毫無意義了。
明白了這一點就知道，2009年之後伯克希爾公司有幾年業績沒有跑過標準普爾500指數，實際上並不能證明伯克希爾公司「不行了」，而是其業績參照系已經無法反映其真實的內在價值，否則，也就無法解釋50年來標準普爾500指數上漲112倍，可是伯克希爾公司的每股帳面價值卻上漲7511倍、伯克希爾公司市值更是 上漲18262倍的巨大差異。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，每家上市公司的業務特點都不同，所以投資者在閱讀財務年報時就應該關注到這一點。不同的業務特點會決定著不同企業的經營方式、利潤來源、經營風驗及其表現時，多少能夠看出來。
從三方面考察競爭優勢
讓我們來看看什麼樣的公司能讓我們眼前一亮。在關注於此時，我們同樣也要探討哪些是我們期望竭力避開的企業。查理和我要尋找的公司是：a）業務我們能理解；b）有持續發展的潛質；c）有可信賴、有能力的管理層；d）一個誘人的標價。我們傾向買下整個公司，或者當管理層是我們的合夥夥伴時至少買下80%的股份。如果控股收購的方式不可行，我們也很樂意在證券市場上簡單地買入那些出色公司的一小部分股權。
—華倫．巴菲特
企業獲得持續成功
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注從以下三個方面，來考察該公司的競爭優勢。具體説就是，要通過財務年報對該公司進行業務分析，而業務分析的重點是該公司在產品和服務方面是否具有強大的競爭優勢，是否能夠為顧客提供特別的價值。如果具備這些特點，這檔股票就值得買入或持有；否則，就應當敬而遠之。
000巴菲特在2007年致股東的信中說，在看看什麼樣的公司能讓我們眼睛一亮時，同樣有必要探討一下哪些是伯克希爾公司希望竭力避開的企業。他和查理．芒格要尋找的購併物件具有以下特點：業務簡單易懂，容易理解；具有持續發展潛質；有一個可以信賴、有能力的公司管理層；買入價格非常誘人。
巴菲特說，如果遇到符合上述特徵的購併物件，伯克希爾公司會傾向於買下整個企業；或者當該公司管理層是合作夥伴時，至少買下80%的股權，另外不到20%的股權是留給管理層的，目的是為了更好地調動他們的經營管理積極性。如果這種控股方式不可行，那麼，通過在股票市場上買入一小部分股權也可以考慮。這就好比是擁有世界名鑽「希望之鑽」的一小部分一樣，無論如何總要比擁有一整顆人造鐵石「萊茵石」來得強。
怎樣來判斷這是一顆天然鑽石還是人造鑽石呢？ 巴菲特認為，這就需要通過閱讀財務年報來分析它的競爭優勢究竟有多大、競爭優勢究竟在哪裡了。具體來看，這種競爭優勢分析包括以下三方面：
一是歷史分析。如果從過去看，該公司的業務簡單易懂，並且具有長期穩定的經營歷史，產品和服務持續多年一直保持較強的競爭優勢，就可以基本判斷這是一隻值得擁有的好股票。
二是現狀分析。如果從現狀看，該公司具有超級經濟特許權，也就是說，與同行相比，該公司的產品和服務能夠創造出與眾不同或更多的價值來，讓顧客欲罷不能，這就是值得擁有的一隻好股票。
三是未來分析，如果著眼於未來，該公司在今後的長期發展過程中同樣會保持可以持續的競爭優勢，就表明該公司在將來仍然會給投資者和顧客創造一種不同的或更多的價值，這檔股票從長遠來看仍然是值得擁有的一隻好股票。
巴菲特在這裡特別強調這家公司有沒有競爭優勢，並且最好是從過去到現在並且延續到將來一以貫之的競爭優勢，這就引入了他經常提到的經濟護城河的概念。
他説，一家真正偉大的上市公司必須要有這樣一條經濟護城河，來保護投資者獲得很好的回報。因為在資本主義社會，任何能夠賺取高額回報的生意，都必然會受到競爭者不斷地競相 加入。這時候，擁有一條難以逾越的屏障（經濟護城河），企業才能獲得持續成功。例如，像政府僱員保險公司、好事多超市這種特別低的經營成本，以及像可口可樂公司、吉列公司、美國運通公司這樣全球著名的強大品牌，就都是這樣的經濟護城河類型。
為什麼要從「古」到今考察一家上市公司呢？巴菲特説，這是因為在商業發展歷史上充滿著「羅馬煙火筒」（Roman Candle）式的光彩炫目的公司，它們的輝煌只不過曇花一現，就像人們所看到的幻覺一樣， 很快就被競爭對手超越了。伯克希爾公司對購併對象競爭優勢所做的「持續性」評判標準，就能很好地避免這樣的短視。
這一觀點和做法與巴菲特的長期投資原則非常吻合。假如說某家上市公司只有一年時間的輝煌，對於短期股票炒作者來說，還是非常有價值炒作這家上市公司；可是對於堅持長期投資的巴菲特來説，這種只有短短一年時間的輝煌其實只是一瞬間，根本不值得對此過度關注。
巴菲特説，伯克希爾公司過去就是按照這樣的標準，排除了許多正處在發展迅速而又變化不斷的新興行業裡的新型企業。
在20世紀末的那一波高科技股炒作熱潮中，巴菲特就沒有參與。雖然他由此錯過了幾十上百倍的投資收益，導致伯克希爾公司股價的增長幅度低於整個大盤，但很快就避開了接下來的一波高科技股票泡沫破滅的漩渦。
按照巴菲特的這個標準，某些純粹是依靠某個明星經理人才取得成功的上市公司也被排除在外了。雖然這樣的上市公司不可一世，可是如果一旦離開這位明星經理人，這家公司就太可慮了。
巴菲特由此總結説：「一道需要不斷重複挖掘的護城河，最終根本就等於沒有護城河。」言外之意是，經濟護城河要經得起時間的考驗，而不是一兩年後就「塌方」了，這叫伯克希爾公司的長期投資原則是吻合的。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，閱讀財務年報時要從過去、現在和未來三個方面，去分析這家上市公司的競爭優勢，看它的經濟護城河是否一以貫之或者還在不斷拓寬。千萬不要被一時的輝煌所迷惑，曇花一現式的輝煌是靠不住的。
主營業務是否突出
我們的投資策略是集中持股。我們試著儘量不要這也買一點，那也買一點，因為那樣會使得我們對於被投資的產業漠不關心。當我們覺得價格合理時，我們就會一口氣大量地買進。
—華倫．巴菲特
經營「多元化」結果卻糟糕
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該公司的主營業務是否突出。主營業務突出的一元化經營和主營業務突出的多角化經營都很常見，可是在巴菲特看來，主營業務突出這一點很重要。
巴菲特在1978年致股東的信中說，伯克希爾公司的投資策略是集中持股，儘量試著不要這也買一點那也買一點。否則，就會在無形中使得自己對於被投資的產業缺少關心。只要覺得買入價格合理，伯克希爾公司就會一口氣大量買進該股票。
實際上，這就很好地反映了伯克希爾公司的集中投資策略；而這種集中投資策略，與巴菲特心目中一家好的上市公司應該主營業務突出的觀點是相吻合的。
巴菲特說，伯克希爾公司無論是直接控股還是間接控股公司，這種集中投資策略都很明顯。在某些行業的上市公司，伯克希爾公司是100%控股的，而有些行業的上市公司如藍籌公司，伯克希爾公司的持股比率卻只有58%。所以，在伯克希爾公司每年的財務年報中，都會根據本公司具體情況對資料重新歸類，以便能夠更好地反映各類上市公司的特質，幫助股東更好地理解。
巴菲特在1978年致股東的信中說，如果非常全面地把伯克希爾公司所有子公司的營業收入、費用、應收賬款、存貨及負債等科目合併，所得到的數字就會來自各種產業特性截然不同的行業如紡織、保險、糖果、出版等，不但無法解釋實際狀況，反而會模糊真正的焦點，所以，伯克希爾公司內部從來就不用這樣的報表進行分析管理。
普通投資者在閱讀財務年報時也應當條分縷析地觀察，而不是籠統地看某家上市公司的營業收入、費用、應收賬款、存貨及負債等資料，以及它們與過去相比的增減幅度。
例如，對於一家既有建築又有出版業務的上市公司來說，房地產開發中如果要比去年增加幾十上百億元營業額很容易，只要多增加一個項目就行了，可是這在出版行業就不可思議，根本達不到。這種產業特性不同的財務資料不能相加，在小學裡就已經學過了，只不過許多人在閱讀財務年報時沒有很好地注意並區分罷了。
巴菲特在伯克希爾公司1995年致股東的信中，再次提到一個非常有趣的案例。他說，1995年有一位企業經理人告訴巴菲特説，這位企業經理人過去曾經一手扶起一家好公司，並且這家公司在同行業中長期處於領導地位，只不過其發展前景顯得有些暗淡。所以，幾十年前這家公司就專門聘請一家管理顧問公司，幫助其出謀劃策。
聘請了這家管理顧問公司後，總要做點什麼事情吧？很自然地，管理顧問公司就建議他們搞多角化經營。多元化經營在當時很時髦，而該公司還沒有走這步路，所以，管理顧問公司建議他們這樣做既是一種對策，也是一種時尚。
然而，多元化經營並不是放之四海而皆準的真理，必須根據不同行業、不同企業來做決定。不久以後，這家公司在向管理顧問公司交納了一筆筆價格昂貴的購併調查費用後，買進了好幾家公司。就這樣，經營確實是「多元化」了，可是結果卻相當糟糕。
這位企業經理人難過地說，原來該公司的利潤100%來源於主業，可是僅僅10年過去後，公司主業中卻有50%的利潤要被補貼到多角化經營上去了。
對於規模非常龐大的上市公司來說，主營業務很可能不只一個而是會有許多個，這是不奇怪的。例如，如果伯克希爾公司只從事一項業務，那麼依其目前的規模很難有哪個行業可以消化得了。不同上市公司之間的主營業務當然可以不同，而同樣的業務在這家公司不是主營業務，換了一家公司就可能是主營業務了。
巴菲特在2003年致股東的信中提到，2004年初美國最大的投資銀行高盛集團的一位執行董事告訴他說，威名百貨公司有意出售其子公司麥克萊恩（MaLane）公司。麥克萊恩公司的主營業務是為大型超市、藥品化妝店、速食店、戲院等機構提供雜貨配送和非食品運輸等物流服務。
這是一家好公司，卻不是威名百貨公司未來發展的核心事業。巧合的是，伯克希爾公司卻很需要這樣一家公司，就好像是量身定造的一樣。麥克萊恩公司不是威名百貨公司的主營業務，卻可以成為伯克希爾公司的主營業務之一。
巴菲特說，多年來他一直把《財富》雜誌每年固定舉辦的年度最佳企業獎投給威名百貨。在伯克希爾公司收購了麥克萊恩公司後，他更加加深了這種看法，因為麥克萊恩公司確實非常優秀。
麥克萊恩公司加盟伯克希爾公司後，使得伯克希爾公司的主營業務更加突出了。當然，規模龐大的伯克希爾公司的主營業務，可遠遠不止這一項。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該公司的主營業務是否突出。在他看來，主營業務突出的上市公司才能捏緊拳頭主點出擊、增強競爭力。伯克希爾公司的集中持股，實際上也是這種策略的較好體現。
經營風險
通用再保在我們於1998年購併之後一直就是 Berkshire 的問題小孩，更慘的是，他還是一個重達四百磅的巨無霸小孩，所以他的負面效應對我們整體表現的影響極為重大。
—華倫．巴菲特
巨大的風險
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該公司經營會受哪些負面因素的影響；這些負面因素主要是指一些能在一定危害程度和一定可能性情況下發生的關鍵性因素。由於這些負面因素的存在，未來的公司業績可能會下降，或可能出現不穩定狀況。
巴菲特在2003年致股東的信中説，伯克希爾公司自從1998年購併通用再保險公司以後，通用再保險公司就一直是伯克希爾公司的「問題小孩」。更慘的是，這還是一個重達400磅的「巨型小孩」，它的負面效應對伯克希爾公司的整體性業績影響極大。巴菲特之所以稱通用再保險公司是「巨型小孩」，是形容它一旦出問題，對伯克希爾公司的影響會很大。
巴菲特説，感謝明星經理人喬．布蘭登（Joe Brandon）和泰德．蒙確斯（Tad Montross）的努力，2003年初已經完全改進了核保紀律和損失準備提列，表明通用再保險公司的那些問題已經得到根本改觀。當然，這並不能排除以後仍然會發生各種各樣的問題。因為在再保險行業中，本來就註定了不時會有爆炸性新聞發生的。
巴菲特說，通用再保險公司的財務實力是其他同行無法比擬的。2003年許多同行的信用等級被降低，而通用再保險公司則因為實力強大更上一層樓。伯克希爾公司旗下的通用再保險公司和國家產險公司脫穎而出，成為全球主要再保險公司中唯一一家具備AAA級等級的企業，這也是業內最高的信用等級。
對於再保險公司來説，強大的實力和信用等級對客戶的吸引力至關重要。因為保險公司在購買再保險時，它們得到的只是一紙承諾，並且這種承諾能否兌現，要在今後幾十年裡才能看得出。而一旦發生意外災害需要理賠時，再保險公司有沒有實力是最重要的。
現在，在再保險行業中，全球沒有一家公司比通用再保險公司及國家產險公司的實力更強，這就意味著今後這兩家公司的業績有了更好的保障。巴菲特高興地說，通用再保險公司今後將會是伯克希爾公司的重要利潤增長點。
不過巴菲特還是提醒股東說，千萬不要以為它們今後就不會有影響經營業績的巨大風險了。他說，伯克希爾公司專門負責大型災害保險的阿傑特．傑恩，雖然有處理超大型非尋常再保險的經驗，卻無法排除這種超大型非尋常災難的發生，例如加州大地震等。
阿傑特．傑恩和伯克希爾公司今後的經營業績，都會隨著有沒有發生大型自然災害而起伏很大。所以大家一定要有心理準備，在未來的某些年度，阿傑特．傑恩的業績表現會非常差，這不是他個人的能力有問題，而是因為有許多不確定因素存在。當某年發生了巨大的自然災害，伯克希爾公司需要付出巨額賠價時，業績表現當然就會變差；而當某年沒有出現這種巨大的自然災害，伯克希爾公司的業績當然就會好起來。不過他請大家相信，從長期來看，阿傑特．傑恩絕對是會交出優異成績單來的。
巴菲特舉例說，在過去的18年裡，阿傑特．傑恩簽發過很多非常特別的保單，這些保單一方面為伯克希爾公司創造了業績，另一方面它們本身也存在著巨大的風險。
例如 ，2003年百事可樂公司舉辦過一次摸獎活動，參加者都有機會獲得10億美元大獎。這10億美元是一筆巨額支出，所以百事可樂公司一定要想辦法分散風險，而這時候選擇伯克希爾公司投保就是一條最佳途徑。
在這種情況下，伯克希爾公司簽下了這筆10億美元的保單，並且是獨立承擔所有風險。按照雙方協議，如果這筆獎金真的被中獎者抽到，將會分期支付給中獎者，這意味著伯克希爾公司實際承擔的風險是2.5億美元。
最後的結果怎麼樣？這筆10億美元的獎金並沒有被抽中，算是有驚無險。但如果一旦被抽中，伯克希爾公司就要兌現承諾，而這對伯克希爾公司當年的業績就會產生大的影響。
巴菲特在2006年致股東的信中説，當年伯克希爾公司的盈利來得順順當當，主要原因在於公司「最重要的保險業務在很大程度上靠的是運氣。感謝大自然的眷顧，這一年平安無事。2004年和2005年導致我們出現巨大虧損的颶風今年沒有出現，我們的巨災險從虧損變為盈利，而且盈利很多。」
巴菲特在這講話背後，仍然蘊含著對大自然一旦不再「眷顧」所造成巨額損失的擔憂。
也正因如此，巴菲特幾乎每年都要在伯克希爾公司財務年報中提醒股東「明年的獲利可能沒有今年好」或者「明年的情形將會變得更糟糕」等等。一方面是要求大家降低心理預期，以免「希望越大，失望越大」；另一方面，也是對伯克希爾公司今後運營過程中會受到一些經營風險而導致業績下降所感到的擔憂。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，讀財務年報時有必要關注該公司在今後運營中可能會遭遇到哪些特別的經營風險和負面影響，以及它們對經營業績會產生什麼樣的影響。只有這樣，才能更好地衡量該公司的內在價值及波動區間。
關聯企業
透過中美能源控股公司，我們持有眾多公用事業80.5%（按完全稀釋基礎）的權益，其中主要專案包括：（1）擁有370萬用戶的英國第三大電力公司約克夏電力以及北方電力；（2）在愛荷華州擁有68.9萬用戶的中美能源公司；（3）肯特河及北方天然兩條天然氣輸送管線，約佔全美7.8%的天然氣運能。
—華倫．巴菲特
公司利潤的「後盾」和「蓄水池」
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該公司有哪些關聯企業。這些關聯企業，可能僅僅是業務上的密切往來，也可以是股權結構方面的相互交叉。毫無疑問，關聯企業能夠在一定程度上「調節」該公司的經營業績。懂得財務會計的讀者都知道，關聯企業往往是調節公司利潤的「後盾」和「蓄水池」。
巴菲特在2003年致股東的信中說，伯克希爾公司通過中美能源控股公司持有許多公用事業80.5%的股權，其中的主要項目有：一是擁有370萬用戶的英國第三大電力公司約克夏電力公司以及北方電力公司；二是位於美國愛荷華州擁有68.9萬用戶的中美能源公司；三是肯特河及北方天然氣等兩條天然氣輸送管線，約佔整個美國7.8%的天然氣運能。
其餘19.5%的股權，則分別由伯克希爾公司的三位合夥人持有，他們分別是中美能源控股公司明星經理人大衛．索科爾（Dave Sokol） 和葛列格．阿貝爾（Greg Abel），以及巴菲特的長期好友也是引薦巴菲特投資該公司的沃爾特．斯科特（Walter Scott）。
由於受美國公用事業控股公司法（PUHCA）的限制 ，對於這樣的公用事業類公司，伯克希爾公司最多只能擁有9.9%的投票權，所以伯克希爾公司依據股份所享有的絕對控股權，最終只能由沃爾特．斯科特來行使。
因為受投票權限制，中美能源控股公司的財務資料如營業收入、利潤、資產、負債等，並不能全部反映在伯克希爾公司的財務年報中，只能按照投資比率列入投資金額和利潤。
巴菲特不厭其煩地介紹這一切，目的就是為了公司股東能夠有一個全面的瞭解，知道這些財務資料分別表示什麼。中美能源控股公司中80.5%、19.5%這種股權結構非常符合巴菲特一再提到的觀點︰當被收購公司管理層是合作夥伴時，伯克希爾公司要求「至少買下80%的股權」。
巴菲特在這裡提到的中美能源控股公司還只是伯克希爾公司的一家子公司，類似這樣的子公司在伯克希爾公司有幾十家。從整個伯克希爾公司看，這種錯綜複雜的關聯企業還有很多。公司股東關注伯克希爾公司財務資料時，有必要關注這些關聯企業的財務資料，因為這些資料「底下是有管道相通」的。
本公司和關聯企業之間的財務資料是怎樣「相通」，或者怎樣「調節」的呢？這個問題非常複雜，一時半會兒也説不清，但這裡可以舉一個最簡單的例子稍微展開一下。
例如，如果中美能源控股公司不是公用事業類公司，伯克希爾公司就不用受美國公用事業控股公司法的限制只能擁有9.9%的投票權，這樣，中美能源控股公司的相關財務資料反映在伯克希爾公司帳面上的結果就完全不同了，不是部分，而是應當全部列入伯克希爾公司財務年報，就會顛覆性地改變伯克希爾公司幾乎所有的財務資料。
呈現在投資者面前的可能完全是另一份財務年報。而在這兩份不同的財務年報中，它們所反映的企業規模、資產規模、債權債務、經營業績也會完全不同。
巴菲特指出，伯克希爾公司和關聯企業之間的關係非常複雜。例如截至2003年末，在中美能源控股公司的債務中，就有15.78億美元是對伯克希爾公司的債務。換句話說，這筆債務的存在價值，能夠使得中美能源控股公司在進行購併其他公司時，不再需要向上述三位投資人追加投資。
上述三位投資人合夥佔19.5%的股權，他們已經投入了大筆資金。如果繼續要他們追加投入，就會使得他們發生資金籌措困難；而一旦無法追加投入，又會減少他們原來所持有的股份。
而現在，這筆債務的存在就可以解決這個問題。伯克希爾公司通過這筆債務來支持這三位投資者，實際上就相當於幫助他們「追加」股份；而伯克希爾公司這樣做，只是收取每年11%的利息。
這樣做一舉三得：一是三位投資者由此不再需要另外追加投資，事實上他們很可能也找不到這樣的資金來源；二是可以繼續保持中美能源控股公司原有股權結構不變；三是伯克希爾公司可以通過這筆債務每年收取合理的利息收入，也是不吃虧的。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注與該公司業務往來密切，尤其是相互控股的關聯企業。這些關聯企業之間的關係非常複雜，能夠在很大程度上影響公司的經營業績乃至發展方向，調節利潤更是司空見慣。
當各位在檢視我們每季的數字時，大家一定要知道我們霹靂貓保險會計原則與一般保險有些許不同，沒有將霹靂貓的保養收入按保單發行期間平均分攤認列。我們必須等到整個保單期間結束或是損失發生後才全部一次認列。我們之所以採取這樣保守的做法，原因在於霹靂貓保單在年度截止之前特別容易發生意外，尤其是天氣狀況更是如此。在歷史上前10大意外災害中，有9件是發生在下半年。此外，由於許多保單在第一次重大災害發生時並不理賠，所以若真的發生損失的話，通常會是在下半年。
—華倫．巴菲特
經營的最大特點和亮點
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該上市公司的業務經營都有哪些特點。財務年報雖然是靜態的，可是卻可以從字裡行間和資料之間發現某些規律，幫助你瞭解該公司的經營狀況和運作特點。
巴菲特在1992年致股東的信中説，當讀者在閱讀伯克希爾公司每個季度的資料時，一定要知道伯克希爾公司霹靂貓業務的特點，以及它在會計核算上與一般保險業務有何不同。
例如，伯克希爾公司沒有把霹靂貓業務收入按照保單發行期限進行平均分攤，而是等到整個保單期間結束或損失發生後，才會做一次性列支。之所以採取如此保守的做法， 原因主要在於霹靂貓業務通常在年度終了前特別容易發生意外，尤其是有關天氣狀況的保單更是如此。從歷史上最大的10大意外災害保險中可以發現，其中有9件發生在下半年。除此以外，還有許多保單在第一次發生重大災害時並不需要做出理賠。所以，對於霹靂貓保險業務所造成的實際損失來説，主要發生在下半年。
有鑑於此，伯克希爾公司在確立霹靂貓業務的會計核算原則時，底線是：這項業務發生巨額損失的時間可能是任何一個季度，但這項業務要想得到巨額獲利，則通常出現在每年第四季度的帳面上。
一談到保險業務尤其是其中能夠產生巨額保險浮存金的霹靂貓業務，就不得不提到伯克希爾公司用於收購企業的主要資金來源即保險浮存金。如果沒有保險業務及其產生的保險浮存金的貢獻，無論巴菲特還是伯克希爾公司的歷史恐怕就都要改寫了。顯而易見，保險業務及其浮存金是伯克希爾公司業務經營的最大特點和亮點。
巴菲特在1992年致股東的信中說，當年伯克希爾公司開展保險業務所產生的資金成本，依然低於美國政府當年發行的國債利率。在過去伯克希爾公司從事保險業務經營的26年來，這是第21年的資金成本遠低於國債利率了。不但如此，兩者相比差距還非常大。
也正因如此，巴菲特才能通過相當數量的低成本資金用於再投資，從而獲取高效益。巴菲特説：如果哪一天伯克希爾公司取得的平均資金成本高於政府國債的利率，那麼伯克希爾公司就再也沒有理由繼續留在保險行業了。
在1992年伯克希爾公司在保證業務尤其是霹靂貓業務方面的經營業績如何呢？巴菲特説，和過去一樣，國家產險公司在唐．沃斯特的領導下，汽車保險和一般責任保險業務以及羅德．埃爾德萊德領導的企業公司運營，在為伯克希爾公司貢獻低廉的資金方面做出了重要貢獻。當年這兩家公司本身在保險業務方面也都有獲利，表明它們產生的保險浮存金的資金成本低於0。
當然，對於伯克希爾公司來說，還有一大筆浮存金是來自詹．阿傑所開發出來的大型業務專案。
巴菲特説，展望未來，他們在這方面所做的貢獻將繼續增加。所以他由衷地說，他和查理．芒格還是相當喜歡開展保險業務的，這也是伯克希爾公司在未來10年的主要利潤來源。
他之所以這樣樂觀，是因為無論從哪個方面看，保險業務的產業規模都非常大，而伯克希爾公司所開展的一些保險業務在全球範圍內都具有競爭力，可以在全球範圍內與同行開展競爭，把業務伸向全球。
巴菲特表示，伯克希爾公司應當繼續在這方面提高競爭力，無論是間接通過政府僱員保險公司，還是直接控股美國中央州立保險公司這樣的方式，方向和目標都是一致的。
巴菲特在1992年致股東的信中，大談該公司開展的保險業務取得的成績及其取得浮存金的成本之低（其實，自從1967年伯克希爾公司進入保險行業以來，巴菲特每年都這樣做），實際上這就是為了更好地介紹伯克希爾公司的業務重點、經營特點、盈利來源，幫助讀者更好地分析企業發展方向，便於做出投資決策。
正因如此，2015年初巴菲特在發佈2014年致股東的信的同時，還發佈了伯克希爾公司50年來的經營業績。
長期為巴菲特致股東的信潤色的美國《財富》雜誌記者卡羅爾提醒大家注意，很多讀者可能沒有意識到，伯克希爾公司在這次年報中不聲不響地進行了一處改動，就是過去年報中只標明伯克希爾公司每股帳面價值和標準普爾500指數對比的資料，這次還新增了一項伯克希爾公司的歷史股價對比。資料顯示，在過去的50年間，伯克希爾公司股價的年複合增長率為21.6%，累計上漲18262倍。
為什麼在巴菲特致股東的信初稿中沒有提到該數字呢？這除了巴菲特擔心有自吹自擂之嫌，還因為避嫌他自己一直嘲笑的某種情形。
他在1981年致股東的信中所說：有些商界人士在業績不理想時就會想到更改此前設定的目標，他形容這種做法是「先將經營績效之箭射入白布，然後小心翼翼地圍繞射入的箭來畫靶心。」他唯恐在伯克希爾公司年報中對業績表做變動，也會給人留下這種不良印象；但最終，為了報表數位能夠更具有邏輯性，還是加進了這一指標。
巴菲特在1965年掌控伯克希爾公司後，就決定用每股帳面價值的漲跌與含股息分紅在內的標準普爾500指數走勢做對比，用來作為衡量業績的標準。這一做法在當時相對合情合理，也非常接近於巴菲特所說的伯克希爾公司的內在價值。因為當時伯克希爾的業務主要是兩項，一是保險，二是把保險資金用於投資普通股。可是從20世紀70年代初開始，伯克希爾一步步開始從事全資收購企業，直到今天，手筆越來越大、頻率也越來越高，收購企業已經成為伯克希爾的業務主體。
截至2015年，伯克希爾公司銷售規模已經成為美國第四大企業，年銷售收入約1950億美元；市值是美國第三大企業，3670億美元的市值僅次於蘋果公司（7700億美元）和埃克森美孚石油公司（3800億美元）。其中，絕大部分收入並非來自投資回報，所以，如果再要用過去的那種業績衡量標準就會顯得失真。
根據一般公認會計準則，被收購企業的成本在帳面上永遠不能更改，這就意味著帳面上的內在價值不可能在收購後得到提升；帳面價值增長緩慢，就會越來超脫離伯克希爾公司高速發展的情況。而這時候再用標準普爾500指數來進行對比，就顯得毫無意義了。
明白了這一點就知道，2009年之後伯克希爾公司有幾年業績沒有跑過標準普爾500指數，實際上並不能證明伯克希爾公司「不行了」，而是其業績參照系已經無法反映其真實的內在價值，否則，也就無法解釋50年來標準普爾500指數上漲112倍，可是伯克希爾公司的每股帳面價值卻上漲7511倍、伯克希爾公司市值更是 上漲18262倍的巨大差異。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，每家上市公司的業務特點都不同，所以投資者在閱讀財務年報時就應該關注到這一點。不同的業務特點會決定著不同企業的經營方式、利潤來源、經營風驗及其表現時，多少能夠看出來。
從三方面考察競爭優勢
讓我們來看看什麼樣的公司能讓我們眼前一亮。在關注於此時，我們同樣也要探討哪些是我們期望竭力避開的企業。查理和我要尋找的公司是：a）業務我們能理解；b）有持續發展的潛質；c）有可信賴、有能力的管理層；d）一個誘人的標價。我們傾向買下整個公司，或者當管理層是我們的合夥夥伴時至少買下80%的股份。如果控股收購的方式不可行，我們也很樂意在證券市場上簡單地買入那些出色公司的一小部分股權。
—華倫．巴菲特
企業獲得持續成功
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注從以下三個方面，來考察該公司的競爭優勢。具體説就是，要通過財務年報對該公司進行業務分析，而業務分析的重點是該公司在產品和服務方面是否具有強大的競爭優勢，是否能夠為顧客提供特別的價值。如果具備這些特點，這檔股票就值得買入或持有；否則，就應當敬而遠之。
000巴菲特在2007年致股東的信中說，在看看什麼樣的公司能讓我們眼睛一亮時，同樣有必要探討一下哪些是伯克希爾公司希望竭力避開的企業。他和查理．芒格要尋找的購併物件具有以下特點：業務簡單易懂，容易理解；具有持續發展潛質；有一個可以信賴、有能力的公司管理層；買入價格非常誘人。
巴菲特說，如果遇到符合上述特徵的購併物件，伯克希爾公司會傾向於買下整個企業；或者當該公司管理層是合作夥伴時，至少買下80%的股權，另外不到20%的股權是留給管理層的，目的是為了更好地調動他們的經營管理積極性。如果這種控股方式不可行，那麼，通過在股票市場上買入一小部分股權也可以考慮。這就好比是擁有世界名鑽「希望之鑽」的一小部分一樣，無論如何總要比擁有一整顆人造鐵石「萊茵石」來得強。
怎樣來判斷這是一顆天然鑽石還是人造鑽石呢？ 巴菲特認為，這就需要通過閱讀財務年報來分析它的競爭優勢究竟有多大、競爭優勢究竟在哪裡了。具體來看，這種競爭優勢分析包括以下三方面：
一是歷史分析。如果從過去看，該公司的業務簡單易懂，並且具有長期穩定的經營歷史，產品和服務持續多年一直保持較強的競爭優勢，就可以基本判斷這是一隻值得擁有的好股票。
二是現狀分析。如果從現狀看，該公司具有超級經濟特許權，也就是說，與同行相比，該公司的產品和服務能夠創造出與眾不同或更多的價值來，讓顧客欲罷不能，這就是值得擁有的一隻好股票。
三是未來分析，如果著眼於未來，該公司在今後的長期發展過程中同樣會保持可以持續的競爭優勢，就表明該公司在將來仍然會給投資者和顧客創造一種不同的或更多的價值，這檔股票從長遠來看仍然是值得擁有的一隻好股票。
巴菲特在這裡特別強調這家公司有沒有競爭優勢，並且最好是從過去到現在並且延續到將來一以貫之的競爭優勢，這就引入了他經常提到的經濟護城河的概念。
他説，一家真正偉大的上市公司必須要有這樣一條經濟護城河，來保護投資者獲得很好的回報。因為在資本主義社會，任何能夠賺取高額回報的生意，都必然會受到競爭者不斷地競相 加入。這時候，擁有一條難以逾越的屏障（經濟護城河），企業才能獲得持續成功。例如，像政府僱員保險公司、好事多超市這種特別低的經營成本，以及像可口可樂公司、吉列公司、美國運通公司這樣全球著名的強大品牌，就都是這樣的經濟護城河類型。
為什麼要從「古」到今考察一家上市公司呢？巴菲特説，這是因為在商業發展歷史上充滿著「羅馬煙火筒」（Roman Candle）式的光彩炫目的公司，它們的輝煌只不過曇花一現，就像人們所看到的幻覺一樣， 很快就被競爭對手超越了。伯克希爾公司對購併對象競爭優勢所做的「持續性」評判標準，就能很好地避免這樣的短視。
這一觀點和做法與巴菲特的長期投資原則非常吻合。假如說某家上市公司只有一年時間的輝煌，對於短期股票炒作者來說，還是非常有價值炒作這家上市公司；可是對於堅持長期投資的巴菲特來説，這種只有短短一年時間的輝煌其實只是一瞬間，根本不值得對此過度關注。
巴菲特説，伯克希爾公司過去就是按照這樣的標準，排除了許多正處在發展迅速而又變化不斷的新興行業裡的新型企業。
在20世紀末的那一波高科技股炒作熱潮中，巴菲特就沒有參與。雖然他由此錯過了幾十上百倍的投資收益，導致伯克希爾公司股價的增長幅度低於整個大盤，但很快就避開了接下來的一波高科技股票泡沫破滅的漩渦。
按照巴菲特的這個標準，某些純粹是依靠某個明星經理人才取得成功的上市公司也被排除在外了。雖然這樣的上市公司不可一世，可是如果一旦離開這位明星經理人，這家公司就太可慮了。
巴菲特由此總結説：「一道需要不斷重複挖掘的護城河，最終根本就等於沒有護城河。」言外之意是，經濟護城河要經得起時間的考驗，而不是一兩年後就「塌方」了，這叫伯克希爾公司的長期投資原則是吻合的。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，閱讀財務年報時要從過去、現在和未來三個方面，去分析這家上市公司的競爭優勢，看它的經濟護城河是否一以貫之或者還在不斷拓寬。千萬不要被一時的輝煌所迷惑，曇花一現式的輝煌是靠不住的。
主營業務是否突出
我們的投資策略是集中持股。我們試著儘量不要這也買一點，那也買一點，因為那樣會使得我們對於被投資的產業漠不關心。當我們覺得價格合理時，我們就會一口氣大量地買進。
—華倫．巴菲特
經營「多元化」結果卻糟糕
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該公司的主營業務是否突出。主營業務突出的一元化經營和主營業務突出的多角化經營都很常見，可是在巴菲特看來，主營業務突出這一點很重要。
巴菲特在1978年致股東的信中說，伯克希爾公司的投資策略是集中持股，儘量試著不要這也買一點那也買一點。否則，就會在無形中使得自己對於被投資的產業缺少關心。只要覺得買入價格合理，伯克希爾公司就會一口氣大量買進該股票。
實際上，這就很好地反映了伯克希爾公司的集中投資策略；而這種集中投資策略，與巴菲特心目中一家好的上市公司應該主營業務突出的觀點是相吻合的。
巴菲特說，伯克希爾公司無論是直接控股還是間接控股公司，這種集中投資策略都很明顯。在某些行業的上市公司，伯克希爾公司是100%控股的，而有些行業的上市公司如藍籌公司，伯克希爾公司的持股比率卻只有58%。所以，在伯克希爾公司每年的財務年報中，都會根據本公司具體情況對資料重新歸類，以便能夠更好地反映各類上市公司的特質，幫助股東更好地理解。
巴菲特在1978年致股東的信中說，如果非常全面地把伯克希爾公司所有子公司的營業收入、費用、應收賬款、存貨及負債等科目合併，所得到的數字就會來自各種產業特性截然不同的行業如紡織、保險、糖果、出版等，不但無法解釋實際狀況，反而會模糊真正的焦點，所以，伯克希爾公司內部從來就不用這樣的報表進行分析管理。
普通投資者在閱讀財務年報時也應當條分縷析地觀察，而不是籠統地看某家上市公司的營業收入、費用、應收賬款、存貨及負債等資料，以及它們與過去相比的增減幅度。
例如，對於一家既有建築又有出版業務的上市公司來說，房地產開發中如果要比去年增加幾十上百億元營業額很容易，只要多增加一個項目就行了，可是這在出版行業就不可思議，根本達不到。這種產業特性不同的財務資料不能相加，在小學裡就已經學過了，只不過許多人在閱讀財務年報時沒有很好地注意並區分罷了。
巴菲特在伯克希爾公司1995年致股東的信中，再次提到一個非常有趣的案例。他說，1995年有一位企業經理人告訴巴菲特説，這位企業經理人過去曾經一手扶起一家好公司，並且這家公司在同行業中長期處於領導地位，只不過其發展前景顯得有些暗淡。所以，幾十年前這家公司就專門聘請一家管理顧問公司，幫助其出謀劃策。
聘請了這家管理顧問公司後，總要做點什麼事情吧？很自然地，管理顧問公司就建議他們搞多角化經營。多元化經營在當時很時髦，而該公司還沒有走這步路，所以，管理顧問公司建議他們這樣做既是一種對策，也是一種時尚。
然而，多元化經營並不是放之四海而皆準的真理，必須根據不同行業、不同企業來做決定。不久以後，這家公司在向管理顧問公司交納了一筆筆價格昂貴的購併調查費用後，買進了好幾家公司。就這樣，經營確實是「多元化」了，可是結果卻相當糟糕。
這位企業經理人難過地說，原來該公司的利潤100%來源於主業，可是僅僅10年過去後，公司主業中卻有50%的利潤要被補貼到多角化經營上去了。
對於規模非常龐大的上市公司來說，主營業務很可能不只一個而是會有許多個，這是不奇怪的。例如，如果伯克希爾公司只從事一項業務，那麼依其目前的規模很難有哪個行業可以消化得了。不同上市公司之間的主營業務當然可以不同，而同樣的業務在這家公司不是主營業務，換了一家公司就可能是主營業務了。
巴菲特在2003年致股東的信中提到，2004年初美國最大的投資銀行高盛集團的一位執行董事告訴他說，威名百貨公司有意出售其子公司麥克萊恩（MaLane）公司。麥克萊恩公司的主營業務是為大型超市、藥品化妝店、速食店、戲院等機構提供雜貨配送和非食品運輸等物流服務。
這是一家好公司，卻不是威名百貨公司未來發展的核心事業。巧合的是，伯克希爾公司卻很需要這樣一家公司，就好像是量身定造的一樣。麥克萊恩公司不是威名百貨公司的主營業務，卻可以成為伯克希爾公司的主營業務之一。
巴菲特說，多年來他一直把《財富》雜誌每年固定舉辦的年度最佳企業獎投給威名百貨。在伯克希爾公司收購了麥克萊恩公司後，他更加加深了這種看法，因為麥克萊恩公司確實非常優秀。
麥克萊恩公司加盟伯克希爾公司後，使得伯克希爾公司的主營業務更加突出了。當然，規模龐大的伯克希爾公司的主營業務，可遠遠不止這一項。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該公司的主營業務是否突出。在他看來，主營業務突出的上市公司才能捏緊拳頭主點出擊、增強競爭力。伯克希爾公司的集中持股，實際上也是這種策略的較好體現。
經營風險
通用再保在我們於1998年購併之後一直就是 Berkshire 的問題小孩，更慘的是，他還是一個重達四百磅的巨無霸小孩，所以他的負面效應對我們整體表現的影響極為重大。
—華倫．巴菲特
巨大的風險
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該公司經營會受哪些負面因素的影響；這些負面因素主要是指一些能在一定危害程度和一定可能性情況下發生的關鍵性因素。由於這些負面因素的存在，未來的公司業績可能會下降，或可能出現不穩定狀況。
巴菲特在2003年致股東的信中説，伯克希爾公司自從1998年購併通用再保險公司以後，通用再保險公司就一直是伯克希爾公司的「問題小孩」。更慘的是，這還是一個重達400磅的「巨型小孩」，它的負面效應對伯克希爾公司的整體性業績影響極大。巴菲特之所以稱通用再保險公司是「巨型小孩」，是形容它一旦出問題，對伯克希爾公司的影響會很大。
巴菲特説，感謝明星經理人喬．布蘭登（Joe Brandon）和泰德．蒙確斯（Tad Montross）的努力，2003年初已經完全改進了核保紀律和損失準備提列，表明通用再保險公司的那些問題已經得到根本改觀。當然，這並不能排除以後仍然會發生各種各樣的問題。因為在再保險行業中，本來就註定了不時會有爆炸性新聞發生的。
巴菲特說，通用再保險公司的財務實力是其他同行無法比擬的。2003年許多同行的信用等級被降低，而通用再保險公司則因為實力強大更上一層樓。伯克希爾公司旗下的通用再保險公司和國家產險公司脫穎而出，成為全球主要再保險公司中唯一一家具備AAA級等級的企業，這也是業內最高的信用等級。
對於再保險公司來説，強大的實力和信用等級對客戶的吸引力至關重要。因為保險公司在購買再保險時，它們得到的只是一紙承諾，並且這種承諾能否兌現，要在今後幾十年裡才能看得出。而一旦發生意外災害需要理賠時，再保險公司有沒有實力是最重要的。
現在，在再保險行業中，全球沒有一家公司比通用再保險公司及國家產險公司的實力更強，這就意味著今後這兩家公司的業績有了更好的保障。巴菲特高興地說，通用再保險公司今後將會是伯克希爾公司的重要利潤增長點。
不過巴菲特還是提醒股東說，千萬不要以為它們今後就不會有影響經營業績的巨大風險了。他說，伯克希爾公司專門負責大型災害保險的阿傑特．傑恩，雖然有處理超大型非尋常再保險的經驗，卻無法排除這種超大型非尋常災難的發生，例如加州大地震等。
阿傑特．傑恩和伯克希爾公司今後的經營業績，都會隨著有沒有發生大型自然災害而起伏很大。所以大家一定要有心理準備，在未來的某些年度，阿傑特．傑恩的業績表現會非常差，這不是他個人的能力有問題，而是因為有許多不確定因素存在。當某年發生了巨大的自然災害，伯克希爾公司需要付出巨額賠價時，業績表現當然就會變差；而當某年沒有出現這種巨大的自然災害，伯克希爾公司的業績當然就會好起來。不過他請大家相信，從長期來看，阿傑特．傑恩絕對是會交出優異成績單來的。
巴菲特舉例說，在過去的18年裡，阿傑特．傑恩簽發過很多非常特別的保單，這些保單一方面為伯克希爾公司創造了業績，另一方面它們本身也存在著巨大的風險。
例如 ，2003年百事可樂公司舉辦過一次摸獎活動，參加者都有機會獲得10億美元大獎。這10億美元是一筆巨額支出，所以百事可樂公司一定要想辦法分散風險，而這時候選擇伯克希爾公司投保就是一條最佳途徑。
在這種情況下，伯克希爾公司簽下了這筆10億美元的保單，並且是獨立承擔所有風險。按照雙方協議，如果這筆獎金真的被中獎者抽到，將會分期支付給中獎者，這意味著伯克希爾公司實際承擔的風險是2.5億美元。
最後的結果怎麼樣？這筆10億美元的獎金並沒有被抽中，算是有驚無險。但如果一旦被抽中，伯克希爾公司就要兌現承諾，而這對伯克希爾公司當年的業績就會產生大的影響。
巴菲特在2006年致股東的信中説，當年伯克希爾公司的盈利來得順順當當，主要原因在於公司「最重要的保險業務在很大程度上靠的是運氣。感謝大自然的眷顧，這一年平安無事。2004年和2005年導致我們出現巨大虧損的颶風今年沒有出現，我們的巨災險從虧損變為盈利，而且盈利很多。」
巴菲特在這講話背後，仍然蘊含著對大自然一旦不再「眷顧」所造成巨額損失的擔憂。
也正因如此，巴菲特幾乎每年都要在伯克希爾公司財務年報中提醒股東「明年的獲利可能沒有今年好」或者「明年的情形將會變得更糟糕」等等。一方面是要求大家降低心理預期，以免「希望越大，失望越大」；另一方面，也是對伯克希爾公司今後運營過程中會受到一些經營風險而導致業績下降所感到的擔憂。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，讀財務年報時有必要關注該公司在今後運營中可能會遭遇到哪些特別的經營風險和負面影響，以及它們對經營業績會產生什麼樣的影響。只有這樣，才能更好地衡量該公司的內在價值及波動區間。
關聯企業
透過中美能源控股公司，我們持有眾多公用事業80.5%（按完全稀釋基礎）的權益，其中主要專案包括：（1）擁有370萬用戶的英國第三大電力公司約克夏電力以及北方電力；（2）在愛荷華州擁有68.9萬用戶的中美能源公司；（3）肯特河及北方天然兩條天然氣輸送管線，約佔全美7.8%的天然氣運能。
—華倫．巴菲特
公司利潤的「後盾」和「蓄水池」
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該公司有哪些關聯企業。這些關聯企業，可能僅僅是業務上的密切往來，也可以是股權結構方面的相互交叉。毫無疑問，關聯企業能夠在一定程度上「調節」該公司的經營業績。懂得財務會計的讀者都知道，關聯企業往往是調節公司利潤的「後盾」和「蓄水池」。
巴菲特在2003年致股東的信中說，伯克希爾公司通過中美能源控股公司持有許多公用事業80.5%的股權，其中的主要項目有：一是擁有370萬用戶的英國第三大電力公司約克夏電力公司以及北方電力公司；二是位於美國愛荷華州擁有68.9萬用戶的中美能源公司；三是肯特河及北方天然氣等兩條天然氣輸送管線，約佔整個美國7.8%的天然氣運能。
其餘19.5%的股權，則分別由伯克希爾公司的三位合夥人持有，他們分別是中美能源控股公司明星經理人大衛．索科爾（Dave Sokol） 和葛列格．阿貝爾（Greg Abel），以及巴菲特的長期好友也是引薦巴菲特投資該公司的沃爾特．斯科特（Walter Scott）。
由於受美國公用事業控股公司法（PUHCA）的限制 ，對於這樣的公用事業類公司，伯克希爾公司最多只能擁有9.9%的投票權，所以伯克希爾公司依據股份所享有的絕對控股權，最終只能由沃爾特．斯科特來行使。
因為受投票權限制，中美能源控股公司的財務資料如營業收入、利潤、資產、負債等，並不能全部反映在伯克希爾公司的財務年報中，只能按照投資比率列入投資金額和利潤。
巴菲特不厭其煩地介紹這一切，目的就是為了公司股東能夠有一個全面的瞭解，知道這些財務資料分別表示什麼。中美能源控股公司中80.5%、19.5%這種股權結構非常符合巴菲特一再提到的觀點︰當被收購公司管理層是合作夥伴時，伯克希爾公司要求「至少買下80%的股權」。
巴菲特在這裡提到的中美能源控股公司還只是伯克希爾公司的一家子公司，類似這樣的子公司在伯克希爾公司有幾十家。從整個伯克希爾公司看，這種錯綜複雜的關聯企業還有很多。公司股東關注伯克希爾公司財務資料時，有必要關注這些關聯企業的財務資料，因為這些資料「底下是有管道相通」的。
本公司和關聯企業之間的財務資料是怎樣「相通」，或者怎樣「調節」的呢？這個問題非常複雜，一時半會兒也説不清，但這裡可以舉一個最簡單的例子稍微展開一下。
例如，如果中美能源控股公司不是公用事業類公司，伯克希爾公司就不用受美國公用事業控股公司法的限制只能擁有9.9%的投票權，這樣，中美能源控股公司的相關財務資料反映在伯克希爾公司帳面上的結果就完全不同了，不是部分，而是應當全部列入伯克希爾公司財務年報，就會顛覆性地改變伯克希爾公司幾乎所有的財務資料。
呈現在投資者面前的可能完全是另一份財務年報。而在這兩份不同的財務年報中，它們所反映的企業規模、資產規模、債權債務、經營業績也會完全不同。
巴菲特指出，伯克希爾公司和關聯企業之間的關係非常複雜。例如截至2003年末，在中美能源控股公司的債務中，就有15.78億美元是對伯克希爾公司的債務。換句話說，這筆債務的存在價值，能夠使得中美能源控股公司在進行購併其他公司時，不再需要向上述三位投資人追加投資。
上述三位投資人合夥佔19.5%的股權，他們已經投入了大筆資金。如果繼續要他們追加投入，就會使得他們發生資金籌措困難；而一旦無法追加投入，又會減少他們原來所持有的股份。
而現在，這筆債務的存在就可以解決這個問題。伯克希爾公司通過這筆債務來支持這三位投資者，實際上就相當於幫助他們「追加」股份；而伯克希爾公司這樣做，只是收取每年11%的利息。
這樣做一舉三得：一是三位投資者由此不再需要另外追加投資，事實上他們很可能也找不到這樣的資金來源；二是可以繼續保持中美能源控股公司原有股權結構不變；三是伯克希爾公司可以通過這筆債務每年收取合理的利息收入，也是不吃虧的。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注與該公司業務往來密切，尤其是相互控股的關聯企業。這些關聯企業之間的關係非常複雜，能夠在很大程度上影響公司的經營業績乃至發展方向，調節利潤更是司空見慣。
留言
張貼留言