2 看公司特點
從財務年報看公司特點
每年結束，約有98%股份的股東會保留他們在伯克希爾的持股，因此每年的撰寫皆延續前一年度，避免一再重複敘述相同的東西，使大家 可獲得一些有用的訊息，而我也不會覺得厭煩。此外，約有90%股份的股東其最大的股票投資就是伯克希爾，所以有許多股東願意花相當的時間研讀每年的年報，而我們也努力設身處地地提供所有我們認為有用的資訊給全體股東。
—華倫．巴菲特
徹底瞭解任何想知道的事情
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要通過年報看該公司具有哪些特點。這是普通投資者不大會想到的，也是泛泛閱讀財務年報的投資者容易忽略的，卻又是十分重要的。
巴菲特在伯克希爾公司1979年致股東的信中說，每年結束時，佔伯克希爾公司股份比例98%的股東都沒有變動，這使得他每年撰寫伯克希爾公司財務年報時，都要不得不承接上一年度的敘述，避免一再重複。除此以外，大約有佔比90%的股東，他們在投資的所有股票項目中，最大的投資專案就是伯克希爾股票。故此這些股東願意花相當多的時間閱讀和研究每年伯克希爾公司的財務年報；而巴菲特作為伯克希爾公司年報的撰寫人，則會換位思考，在財務年報中給股東提供盡可能多的有用資訊。由於伯克希爾公司股東相對穩定，所以伯克希爾公司每季度的季度報告就不必過於詳細。一方面是，這些股東和經營者都是以長遠眼光來看待這份事業的；另一方面，也並不是每個季度都有新的或值得向股東報告的重大事項。
值得一提的是，巴菲特在1979年提到的這上述兩個比例，直到今天依然如此，表明伯克希爾公司股東具有長期投資理念；同時也表明，伯克希爾公司的業績回報不錯（否則投資者早就用腳投票了）。
巴菲特特別強調，無論他作為公司經營者還是股東，都認為每年一度的公司財務年報應該讓經營者和股東徹底瞭解任何想知道的事情。當然，由於這兩種身分角度不一樣，想要瞭解的側重點和詳細程度也是不一樣的。
對於投資者（股東）來説，非常有必要從該公司的財務年報中瞭解該公司具有哪些特點，從而幫助自己在投資決策時作為參考。
伯克希爾公司是美國的上市公司，最早是1979年在美國納斯達克股票市場上市。在此以前，由於伯克希爾公司並不是上市公司，所以無論是以金融報導為主的美國《華爾街日報》還是美國道瓊斯工業指數中，都不會報導伯克希爾公司的經營情況，雖然這時候伯克希爾公司的獲利水平已經比美國的一些著名上市公司要高出好幾百倍了。
自從伯克希爾公司1979年上市後，情況就不一樣了。根據上市公司的透明度要求，伯克希爾公司每個季度都要公佈季報，這樣《華爾街日報》馬上就會報導相關資訊。這固然是對上市公司的規定，對於伯克希爾公司來説，從此也解決了長期困擾的消息發佈難題。
與當時美國股市上風起雲湧的短期炒作相比，伯克希爾公司的長期經營和長期投資策略顯得非常「另類」。
這種「另類」用巴菲特的精神導師菲力浦．費雪的比喻說就是，上市公司吸引投資者的方式就像餐廳招攬顧客一樣：餐廳招攬顧客可以標榜其特色，如這是一家便利的速食店或是優雅的西餐廳，或是有特色的中餐廳等等，目的都是為了吸引同一性質的客戶群。但有一點顯而易見：這種所標榜的特色不能經常換，如果一會兒是法國美食，一會兒又是外帶披薩，反而會令顧客無所適從，從而丟失市場。
同樣，一家上市公司也不能因為要迎合投資者口味，就一會兒追求高股利回報，一會兒追求穩定的長期獲利回報，一會兒又要求股價在短期內有爆炸性增長。
巴菲特認為，投資者在閱讀財務年報時必須瞭解該公司對投資者的獲利回報方式，究竟是長期穩定的投資回報還是短期炒作的投機回報，或者俱有其他特點。這些特點本身並無優劣之分，但必須符合你的投資願望和要求。
對於伯克希爾公司來説，巴菲特希望公司股東能一直喜歡它的「菜單」— 長期投資，穩定回報；並且能「經常光顧」— 時時關心伯克希爾公司的成長和業績，閱讀公司年報，參加股東大會。
從這個角度看，巴菲特非常不理解有些上市公司為什麼會喜歡自家股票有很高的交易量。他更希望伯克希爾公司的股票交易量越小越好。因為股票交易量越小，就表明該公司股東群體越穩定，公司原有股東對公司經營方向和未來越肯定。這對伯克希爾公司的長期經營和穩定發展，都是很有幫助的。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，投資者閱讀財務年報時要特別關注該公司有哪些與眾不同的地方，再與自己的投資意願和口味相對照，看是否合適。這就好像找對象一樣，重要的不在於對方是否有錢、有地位，而是要相配。
管理層是否專業
Tony Nicely 18歲加入 GEICO 這個公司，在之後的48個年頭，他繼續蠶食著市場分額。1993年，Tony 成為 CEO 時，GEICO 擁有汽車保險市場2%的分額，長久以來這個公司一直保持這個水準未曾突破，現在達到了7.7%，而在2007年則為7.2%。
—華倫．巴菲特
衡量人才的標準
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該公司管理層的素質和水準如何。因為你把這麼多投資甚至全部資產都投在該股票上，對該公司管理層完全不瞭解或完全不去瞭解，是不可思議的。
巴菲特在伯克希爾公司2008年致股東的信中說，在政府僱員保險公司（GEICO），東尼．奈斯利（Tony Nicely）18歲時就加入了該公司，在接下來的48年，他把政府僱員保險公司搞得有聲有色，不斷擴大著市場分額。1993年東尼．奈斯利擔任政府僱員保險公司首席執行官時，該公司所佔美國汽車保險市場份額還只有2%。在之後的一段長時間裡，該公司一直保持著這樣的市場份額，到2007年時已經達到7.2%，2008年達到7.7%。 （修訂補記︰伯克希爾公司1995年收購該公司時，它的市場份額為2.5%，2015年末達到11.4%，主要得益於業務開拓的低成本。
巴菲特對東尼．奈斯利非常欣賞，這同他十分欣賞政府僱員保險公司是一致的。
巴菲特在收購一家公司前，必定會對該公司管理層進行認真考察，並且十分欣賞才可能收購該企業；不僅如此，他還要求收購該企業後其原有管理層必須願意留下來，否則他寧可放棄收購該企業。這樣，在巴菲特收購該公司之後，問題就變得簡單了，因為他可以利用大股東地位，隨時撤換公司管理層。當然，他一般不會這樣做，因為原有公司管理層是他十分看好並邀請留下來的，「看花眼」的時候並不多。
所以巴菲特每年在伯克希爾公司年報致股東的信中，都要大張旗鼓地表揚旗下的公司管理層。這一方面顯示出他內心對他們的讚賞和鼓勵，另一方面也是一種管理藝術，從輿論上促使這些公司管理層不敢有絲毫懈怠。因為巴菲特的財務年報全球都在看，這就相當於在全球各個角落有無數雙眼睛監視著這些公司管理層，必須竭盡全力，才能保持較高的獲利回報率。
從這一點上看，巴菲特衡量人才的標準是：
公司管理層應該是德才兼備的明星經理人，能夠事事處處站在投資者角度來考慮和處理問題。巴菲特認為，公司管理層只有具備卓越超群的人格品質，站坐在投資者一邊，投資者才值得把企業交給他們打理。就他本人來說，公司管理層如果不具備這樣的條件，他就不會用巨額資金收購該企業。
另外，公司管理層要具備高超的資本配置能力。巴菲特認為，公司管理層應當具備這樣的能力，一切從股東利益出發，全心全意為股東價值最大化服務。尤其是從長遠角度看，公司管理層的資本配置能力大小能夠在一定程度上決定公司的未來發展前景，這一點不可忽視。
巴菲特在2008年致股東的信中說，伯克希爾公司自從1967年介入保險業務以來，保險業務一直在推動著伯克希爾公司的成長，結果「非常令人驚喜」。然而，這並不是因為整個保險行業發展多麼迅速，而實在與伯克希爾公司旗下的那些明星經理人有關。
在2007年之前的25年間，美國保險業的平均投資回報率是8.5%，全球財富五百強企業的平均回報率是14%。僅僅從行業看，保險業的投資回報率並不高。正是因為有像政府僱員保險公司這樣的發展速度，才取得了令人驚喜的業績回報，而這是他和查理．芒格原來做夢都沒有想到的。
政府僱員保險公司在東尼．奈斯利的領導下，一方面鞏固舊業務，另一方面開拓新業務，才使得該公司在汽車保險領域中的市場份額躍居行業第三位，僅次於美國州立農業保險公司（State Farm）和好事達保險公司（Allstate）。當初（1995年）伯克希爾公司完全控股政府僱員保險公司時，它的排名才只是第七位。
東尼．奈斯利又是採取了什麼措施的呢？他的秘訣是為駕駛員節省保險費用。從道理上說，沒有人喜歡購買汽車保險（沒有人希望汽車出事故），但同時每個人又都喜歡開汽車。駕車者都希望能夠以較低的費用買到較好的保險。如果保險業務能夠滿足客戶的這種需求，就必定具有市場競爭力。
對於保險公司來說，怎樣才能提供價廉物美的服務呢？關鍵是要降低成本，而降低成本的關鍵是提高工作效率。東尼．奈斯利的主要精力就是放在這裡。2008年政府僱員保險公司每個具工所承接的報單是439份，5年前這個數字還只是299份。從這個角度看，效率就提高了47%。
當美國的汽車擁有量越來越大時，汽車保險機會可以説水漲船高。尤其是在2008年爆發全球金融危機後，既然參加汽車保險不可避免，那麼選擇較低的保險費用、享受較好的保險服務就是所有人的共識。
人品好、業務又精明的公司管理層，能夠從這些方面為企業著想，實際上也就是為股東著想，這是投資者在閱讀財務年報時應該能想到的。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，閱讀財務年報的目的之一是管理分析。因為股票投資其實投的是「人」。公司僅僅具有競爭優勢還不夠，還得具有一支優秀的管理隊伍，才能長久保持競爭優勢，為股東創造更大價值。
在行業中的地位
無論是好年景還是壞年頭，查理和我只關注4個目標：1. 始終保持伯克希爾公司「直布羅陀式」的財政境況，特徵是擁有巨大的超額流動性，短期保持適度的負債，擁有大量的收益和現金來源。2. 拓寬那些給予我們的事業以持久競爭優勢的護城河。3. 在新的領域發展並獲取不同的收益來源。4. 擴充並培養優秀的經理人。
—華倫．巴菲特
「如何」永遠比「多少」更重要
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該公司在整個行業中的地位。如果該公司處於該行業的龍頭地位或重要地位，應當是一件好事情。
巴菲特在2008年致股東的信中說，無論年景好壞，他和查理．芒格只關注以下4個目標：一是始終保持伯克希爾公司手中要握有大量的現金，控制企業的負債經營；二是要不斷拓寬那些有助於維護企業長期競爭優勢的經濟護城河；三是要不斷開拓新領域，就是不斷挖掘新的經濟增長點；四是擴充並培養明星經理人隊伍。
巴菲特在這裡所説的他的工作重點，主要體現在從長遠角度看如何提高企業競爭力、提高企業在整個行業中的地位。當然，這與伯克希爾公司旗下那些子公司多數處於行業龍頭地位的背景是一致的。
在許多人眼裡，巴菲特是「優等生」— 他不會犯錯誤，即使犯了錯誤也會很快就加以糾正，甚至永遠能拿第一名。遺憾的是，這只是許多人的遐想而已。實際上，無論是誰，包括巴菲特，都是人無完人。重要的不是你的一時得失，而是你朝哪個方向走。
如果你朝正確方向走，那麼就會離目標越來越近；相反，如果你的方向是錯的，就會離目標越來越遠。在這裡，方向的重要性大於速度。巴菲特至今仍然完整地保留著他年輕時代和父母的通信，並把他父親信中的一句話看作是至理名言：「如何」永遠比「多少」更重要！
運用到股票投資中，巴菲特把上市公司在整個行業中的地位看得比暫時能得到多少盈利更重要。例如，面對全球金融危機的衝擊，巴菲特2009年2月在致股東的信中就承認自己犯下了「重大錯誤」，而這時候就有許多投資者圍繞著伯克希爾公司股票價格的大幅度下跌開始評頭品足，紛紛寄希望於在5月初召開的伯克希爾公司股東大會上，能夠聽到巴菲特的最新看法。當他們來到這次股東大會現場，親耳聆聽巴菲特説在2008年石油價格高企時大量買入了康可．菲力普石油股份和愛爾蘭銀行股份，並自稱前者是「蠢事」、後者是「沒有壓力之下所犯之錯」時，紛紛感歎說巴菲特這位「股神終於走下神壇」了。
巴菲特從來就沒有稱自己為「股神」，這原本是別人強加給他的，所以他也就談不上走上或走下「神壇」。
無論宏觀形勢如何變化，巴菲特都在做他認為該做的事。以2008年這樣一個特殊年份來說，伯克希爾公司依然如期進行了三項大額的企業購併案，不但為伯克希爾公司創造了15億美元的稅前收益，而且從長遠來看，也大大提高了伯克希爾公司的獲利能力，鞏固了它在整個行業中的競爭地位。
至於一般人認為是「壞事」的伯克希爾公司股價下跌，巴菲特認為，這不但沒有使查理．芒格和他「感到不安」；相反，他還很「樂於見到價格下跌」，如果他手中有足夠的現金，定會增加持股。
他說，這就是他的導師本傑明．格雷厄姆所說的「價格是你所付出的，價值是你所得到的。」只有在股票下跌的情況下，你才能用較少的價格得到同樣多的價值，這不是一件很好的事情嗎？
他舉例說，無論是股票還是一雙襪子，他都樂於在跌價時買入。最好的證明是，2008年伯克希爾公司僅僅投入145億美元，就買入了箭牌、高盛和通用電氣等具較高收益的企業，這是非常令人滿意的投資。
當時全球股票和債券市場都在大幅度縮水。回想還是僅僅在幾年前，伯克希爾公司當時就投資了那些信用良好的市政和公司債權投資，而現在收益就都很不錯。
投資者在閱讀財務年報時，不能只關心一時一地的經營業績，更要從長遠來看；在經濟低迷時的投資，不能只關心眼下的收益，而要從長遠來看能夠給你帶來多少獲利，或者能夠在多大程度上鞏固並提高該企業在整個行業中的競爭地位。只有用這種眼光來看問題，才算是真正的長期投資。
巴菲特在這裡透露了一個秘缺，那就是在經濟低迷時不要以擁有現金而沾沾自喜。要知道，這時候的現金握在手裡收益接近於零，購買力最終會受到侵蝕。正確的做法是相反 — 當商品和股票價格低迷時便要考慮適當買入，等到將來經濟回升時就能獲得可觀的盈利。
例如，伯克希爾公司2008年第三季度一共投資4檔股票、增持2檔股票、減持5檔股票、清倉2檔股票，總體來看持股比重並沒有多大變化，可是季末565億美元的總市值卻比季初增長了15.51%，在整個行業中排名進一步靠前了。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，投資者閱讀年報時有必要關注該企業在整個行業中的地位和競爭優勢，這比關心眼下的業績更重要。如果該企業在本行業中的地位越來越靠前，其投資價值是顯而易見的。
所有權和經營權形態
首先我相信，最近許多公司的董事們已開始試著把他們的腰桿打直，而現在的投資人比起以前來說，也慢慢地被公司當作真正的擁有人來對待，但是評論專家並沒有仔細地去區別目前公開上市公司三種截然不同的經營權與所有權形態。雖然在法律上，董事應該承擔的責任是責無旁貸的，但他們能發揮影響力進行改變的程度卻有很大不同。
—華倫．巴菲特
三種類型
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該公司的所有權和經營權形態。雖然很少有投資者這樣做，但實際上這方面與公司的經營方向和經營業績有著密切的關係。
巴菲特在1993年致股東的信中說，在每年的伯克希爾公司股東大會上都會有人問：如果哪一天他不幸被汽車撞倒了，伯克希爾公司該怎麼辦？巴菲特說，這促使他有機會專門談一談這幾年來相當熱門的一個話題，那就是公司治理。
巴菲特説，首先他相信，許多上市公司的董事敢於發表自己的觀點、為公司股東講話。現在的公司股東與過去相比，也慢慢地開始把公司當作是自己真正擁有的來對待 （意思是説，這些公司股東也越來越把買股票當作是投資而不是投機行為了）。與此同時，評論家卻沒有去仔細區別目前上市公司中三種截然不同的經營權和所有權形態，以致於公司股東對這個問題還無法有足夠的重視。
總體來看，上市公司有以下三種經營權和所有權形態：
一 在公司股權結構中沒有一個具有掌控能力的大股東，這是目前上市公司中最普遍的一類。
巴菲特認為，在這種情況下，公司董事會無論做什麼事，都要像背後有一個具有掌控能力的大股東在監督一樣，無論什麼樣的情況都要確保這位虛擬大股東的長期利益不受損害。如果能做到這一點，這種公司治理結構就是合理而有效的。
可是，只要一談到長期利益，就會給董事留下很大的調節空間。也就是説，董事會會利用「長期利益」的藉口進行變通。正常情況下，如果公司管理層比較平庸或者過於貪心，董事會應該及時撤換管理層；如果董事會中的個別董事發現了這一點，要求撤換管理層，卻得不到董事會中其他人的贊同，就應當發動其他股東「造反」。當然，實際上很少有董事願意或者敢這樣做的。
巴菲特建議，公司董事會成員不能太多，最好在10個以內，並且大部分董事都應該從外部選聘；另外就是要定期聚會，以便能夠對公司首席執行官及時進行業績評價。
當然，這些從外部選聘的獨立董事必須具備商業經驗，並且對這個獨立董事角色感興趣，還要能以股東利益為導向。絕不能因為這些人的社會地位或純粹是為了增加董事會成員的多樣性就聘請他們。否則，這種獨立董事充其量只是一種點綴， 有時候還會誤大事。
二 公司股權結構中具有掌控能力的大股東，而且這個大股東本身就是經營管理層。很顯然，伯克希爾公司就屬於這種類型。
巴菲特說，在這種情況下，公司董事會並不是經營權和所有權之間的仲介，他們是合二為一的。只要公司管理層不是太差動，公司董事會中的董事除了反對就別無他法，大多數董事說話是不算數的。
這時候的正確做法是，獨立董事應該通過辭職的方式來表示對現有管理層的不滿，以引起全體股東的警惕和注意。
三 在公司股權結構中具有掌控能力的大股東，可是這個大股東卻不參與公司經營管理。這樣的例子雖然不多，但也不少。
在這種情況下，公司大股東雖然不參與經營管理，可是卻照樣可以利用其大股東身分，委託董事會中的獨立董事或者這些人本身就是董事，通過這些管道來瞭解情況，然後直接行使否決權 。
巴菲特認為，這三種公司股權結構的存在，使得董事會成員在發揮影響力作用方面有很大不同。
總體來看，投資者一般都會把注意力放在第一種類型上，因為這種情形最多。然而伯克希爾公司卻屬於第二種類型，並且巴菲特保證，在他有生之年，伯克希爾公司都將以這種股權結構存在。
他半真半假地說，無論他的健康狀況是好是壞，「大家都必須繼續接受我擔任大股東兼經營者」。但他坦言，與此同時也不能避免伯克希爾公司在他身後會變成第三種類型。因為一旦巴菲特去世，他所持有的股份就會轉給比爾．蓋茨基金會從事慈善事業，這樣，基金會就會成為大股東，它當然要關心公司，即又不參與經營，以此來確保伯克希爾公司的正常運轉。
從這三種類型對比看，理論上說第三種類型最能確保公司有一流的經營管理層，否則董事會隨時可以撤換。第一種類型的上市公司在這方面就很難辦；第二種類型的上市公司呢，則會出現老闆很難拿自己開刀的情形，「革命」革到自己頭上，總是不忍心下手的。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，閱讀財務年報時關注公司治理結構是必須的。在所有權和經營權的三種形態中，以有具有掌控能力的大股東從外部掌控公司卻又不參與經營的方式為好，這時候獨立性最強，最可能起用明星經理人。
投資收益如何實現最大化
很久以前，牛頓發現了三大運動定律，這的確是天才的偉大發現。但牛頓的天才卻並沒有延伸到投資中。牛頓在南海泡沫中損失慘重，後來他對此解釋説：「我能夠計算星球的運動，卻無法計算人類的瘋狂。」如果不是這次投資損失造成的巨大創傷，也許牛頓就會發現第四大運動定律 — 對於投資者整體而言，運動的增加導致了收益的減少。
—華倫．巴菲特
多看少動減少摩擦成本
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注這個企業是靠什麼盈利的，並且如何才能使盈利額變得最大。如果瞭解到了這一點，然後再與它的實際操作相對照，就會看出它走的路線是否正確。
巴菲特在2005年致股東的信中說，在很久以前，英國偉大的數學家、物理學家、天文學家、自然科學家以撒．牛頓（Sir Isaac Newton, 1643-1727）發現了三大運動定律，這的確是個天才的發現。遺憾的是，牛頓的天才並沒有能延伸到投資領域中去。可能因為牛頓在南海泡沫事件中損失慘重，才沒有在這方面深入研究下去。否則，他很可能會發現第四大運動定律 — 對於投資者整體來説，運動的增加會導致收益的減少。
牛頓在南海泡沫事件中損失慘重，從此對股市心灰意冷。他説：「我能夠計算星球的運動，卻無法計算人類的瘋狂。」
所謂南海泡沫事件，是全球證券市場中第一例由於過度投機而引發的經濟事件。今天大家所熟知的「泡沫」一詞，就產生於此。
成立於1711年的英國南海公司，為了支持政府恢復債券信用，認購了總額將近1000萬英鎊的政府債券。英國政府作為回報，對該公司所經營的酒、醋、煙草等商品實行永久性退稅政策，並且把對南美國家的貿易壟斷權也給了它。當時，人人都知道秘魯和墨西哥的地下埋藏著巨大的金銀礦藏，所以南海公司認為，只要開發這些金銀礦藏，財富就會源源不斷地運回英國。一時間，南海公司的股票十分搶手。
1719年，英國政府允許中獎債券與南海公司股票轉換，大大促進了債券向股票的轉換，帶動了股價上升。每股價格從1720年1月的128英鎊上升到7月的1000英鎊以上，半年內漲幅高達7倍，從而也帶動了其他股票的平均價格上漲5倍。
股市泡沫總有破滅的那一天。為了制止各類泡沫，1720年6月英國國會通過了「反泡沫公司法」，直接導致許多公司解散，並且引發南海公司股價暴跌。1720年9月，股價跌到175英鎊，12月跌到每股124英鎊，許多人傾家蕩產，最終引發政治危機。
據考證，牛頓從一開始就買入了南海公司的股票。他經過計算，覺得該股票的價格怎麼也不會超過340英錄，於是見好就收拋出，賺了7000英鎊。可是他後來看到所有英國人包括英國國王都在繼續買股票，在幾經猶豫之後，又在南海公司股價漲到每股800英鎊時，重新加大投入殺了進去。很快，股價在上升到1000英鎊時掉頭向下呈自由落體運動。最終，他一共損失約2萬英鎊，相當於他過去擔任英格蘭皇家造幣廠廠長時年薪的10倍。如果按照2.25%的年通貨膨脹率計算，這相當於2016年的1450萬英鎊，約合人民幣1.35億元。
巴菲特由此總結説，在過去的100年間，即從1899年12月31日到1999年12月31日，無論是伯克希爾公司還是其他美國投資者，要想大把大把賺錢簡直是輕而易舉的事。因為在此期間，道瓊斯工業指數從65.73點上漲到11497.12點，平均年收益率高達5.3%（包括每年的紅利分配在內）。但有一點必須注意，那就是伯克希爾公司和投資者都要儘量減少股票買賣行為，這就是上面所説的牛頓第四運動定律的要求。
對於伯克希爾公司來説，巴菲特每年最重要的工作就是購併企業，不過購併件數很少，有時候全年沒有一個購併案。初看起來巴菲特的工作很「不積極」，但實際上，這正是牛頓第四運動定律所要求的：多看少動，減少摩擦成本。
在美國，股票交易是要繳所得稅的，比例是盈利額的20%。如果把所有股市投資者當作是同一個家庭的成員來看待，那麼，股市每年創造的收入就是這個家庭成員的全年總收入。如果全年沒有發生交易，家庭成員的全年總收入就是100%，而每次股票交易就要繳納20%的盈利所得稅，交易次數越多，繳納這20%的機會就越多；當交易次數達到一定程度時，全年總收入就可能從盈利變成劇損，這道理是顯而易見的。就像中國大媽在麻將館裡打麻將一樣，天天在打，天天繳台錢，一年下來個個都是輸的，只有桌子包贏不輸。
巴菲特認為，股市投資是這樣，上市公司的獲利也是如此。只有當投資者瞭解該公司是通過什麼途徑來獲利、通過怎樣的方式獲利更多，才會更放心地把投資交給這家公司。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，投資者在閱讀財務年報時不但要關心該公司的獲利水準高低，更要關心它的獲利方式以及怎樣才能實現收益最大化。這實際上是把投資者當作企業決策者一分子來考慮問題了。
商業關係
2005年6月30日，我們收購了醫療保護保險公司，這是一家位於 Fort Wayne、有著106年經營歷史的醫療事故保險公司。醫療事故保險是一種十分難以承保的險種，一度成為許多保險公司的夢魘。然而，Med Pro 卻由於以下原因將會經營良好。
—華倫．巴菲特
巨大的無形資產
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該公司具有怎樣的商業關係。雖然這對投資者來説似乎提出了比較高的要求，但這一點卻非常重要。
巴菲特在2005年致股東的信中說，2005年6月30日伯克希爾公司收購了醫療保護保險公司。這家公司位於韋恩堡（Fort Wayne），有著106年的經營歷史。醫療事故保險是十分難以承保的險種，一度成為許多保險公司的夢魘。然而，伯克希爾公司收購的這家醫療保護保險公司卻經營良好。
巴菲特分析說：首先，醫療保護保險公司將會和伯克希爾公司旗下的其他保險公司一樣具有先進的制度管理，那就是承保紀律高於其他一切經營目標；其次，醫條保護保險公司作為伯克希爾公司的一個組成部分，在財務實力上遠遠超過其他競爭對手。這足可以向醫生保證，那些時間拖延很長的訴訟案件，絕不會由於他們所投保的保險公司的破產而無法結案；第三，醫療保護保險公司有一個聰明能幹的首席執行官蒂姆．金納西（Tim Kenesey），會和伯克希爾公司其他經理人一樣思考。
巴菲特看好醫療保護保險公司的前景，是因為它納入伯克希爾公司後的商業關係產生了脫胎換骨的改變。關於這一點，從伯克希爾公司收購可口可樂公司上看得更清楚。
巴菲特是在1988年開始大規模買入可口可樂公司股票，不用說，他一定仔細研究過該公司歷年來的財務年報。他買入股票前一年，即1987年從財務年報上究竟能讀到哪些資訊？
在1987年可口可樂公司的資產負價表上有幾個主要指標：年銷售額76.58億美元、淨利潤9.16億美元，公司股本為32億美元、價務7億美元、有形資產（主要是固定資產 ）16億美元。
通過研究，內行的投資者發現：該公司的年銷售額高達76.58億美元，可是怎麼會只有7億美元的負值呢？ 因為，大規模的銷售是必須由巨類流動資金來支撐的。
原來，可口可樂公司擁有巨大的無形資產，包括品牌、分銷管道、低成本的生產系統、生產銷售鏈上的良好商業關係等等。
以生產銷售鏈上的商業關係為例，可口可樂公司在產品生產中資本最密集的部分是裝瓶，這是關鍵環節，固定資產投入大，競爭激烈、並且不需要什麼品牌效應。所以，可口可樂公司從裝瓶環節與公司本身的經營特點、競爭優勢不同點出發，覺得完全沒有必要把它攬在手裡，完全可以把它放到外面去「外加工」，減輕自身的資金壓力和競爭風險。
可口可樂公司正是這樣做的。該公司自己不投入裝瓶生產線，而是把這部分投資收益率較低、無法為股東創造更多價值的業務讓給協作企業，自己把精力和資金集中投入在收益率較高、能夠為股東創造更大價值的品牌上，只要與那些裝瓶商簽訂合作協定就成了。
正因如此，你在可口可樂公司的財務年報上根本就看不到巨額的固定資產投資、巨額債務、巨額流動資金。一方面，這些主體部分由其他企業在投資；另一方面，即使可口可樂公司在這些主體部分上的投貿，在可口可樂公司年報上也反映不出來，因為它們都反映在其他公司年報上。
據1990年11月12日美國《商業週刊》報導，可口可樂公司在運用財務槓桿方面的技巧，就像演員演奏樂器一樣嫻熟。報導説，從來不願意大量舉債的可口可樂公司，居然在1986年借款25億美元買下它的瓶裝廠，然後把其中一個新的瓶裝部門51%的股份出售給社會大眾。
這樣做的結果是什麼呢？可口可樂公司輕輕鬆鬆地就擁有了一家資產為39億美元的公司49%的股份，並且同時通過合併一些獨立的瓶裝企業，進一步加強了市場行銷力量。
從財務年報的角度看，這樣一來，可口可樂公司就把這25億美元的債務轉移到了這個新部門的資產負值表上去了，通過這個新部門的銷售收入來償還債務，就像與可口可樂公司無關一樣。當然，讀者在可口可樂公司的財務年報上也就看不到這一切了。
正因如此，可口可樂公司才敢在1989年的年報中說，該公司從20世紀20年代起開始轉型，逐步變成一家全球性企業，60多年來已經建立起了很多牢固的商業關係，並且投入大量資金，從重置成本來看應該超過1000億美元。該公司在1995年的年報中更直截了當地指出，如果有一天可口可樂公司徹底例閉，只要根據產品商標的力量就可以毫不困難地借錢重新建設它。
巴菲特説，如果你想出1000億美元讓他買下可口可樂公司在全球的領導權，他會把錢還給你，並且告訴你說，很抱歉，他做不到。巴菲特在這裡引用的數字「1000億美元」，實際上指的就是可口可樂公司商業關係的價值！
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，投資者在閱讀財務年報時如果能瞭解該企業的商業關係，就能更好地把握它未來的盈利前景。真正做到這一點，表明你比其他投資者在利用財務年報上高明許多，也表明這份年報對你有用得多。
如何與同行競爭
在干干霹靂貓保險業務，我們主要有三項競爭優勢。首先，向我們投保再保險的客戶都知道我們有能力、也會在最糟糕的情況下履約付款。因為萬一真的發生什麼樣的大災難，很難保證金融恐慌不會接踵而至，屆時在其客戶最需要援助時，可能連一些原本享有盛譽的再保公司都拿不出錢來。事實上，我們之所以從來不將風險再轉嫁出去的一個原因，也是因為我們對於災難發生時其他保險公司能否順利支付賠款的能力有所保留。反之只要是伯克希爾做出的保證，所有的保戶都可以百分之百確定一定可以立即得到理賠。
—華倫．巴菲特
競爭優勢
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該公司是如何與同行展開競爭。明白了這一點，就會有助於判斷該公司的競爭實力，以及它與同行競爭的有利因素和不利因素分別在哪裡。
巴菲特在1996年致股東的信中説，談到霹靂貓保險業務，伯克希爾公司的客戶主要是一些保險公司，希望再保險來降低自身盈利水準劇烈變化帶來的風險。伯克希爾公司所能提供的產品，是以合理的價格，把這些盈餘變動的風險轉移到自己身上。雖然這會導致伯克希爾公司的盈利發生變化，但他和查理．芒格一點都不會在乎。他補充說：他寧可接受波動幅度比較大、但平均盈利率在15%的盈利水準，也不希望波動幅度比較小、但平均盈利率只有12%的盈利水準。言外之意是，這種盈利水準雖然劇烈波動，卻能在整體上提高伯克希爾公司的盈利水準，是值得的。
為什麼是伯克希爾公司而不是其他再保公司能夠通過開展霹靂貓業務從整體上提高盈利水準呢？其實，這就是伯克希爾公司的競爭優勢了。
巴菲特例舉說，伯克希爾公司在開展霹靂貓業務方面主要有三項競爭優勢。首先是，前來投保的客戶都知道伯克希爾公司即使遇到最糟糕的情況也會有能力履約付款，這是一些享有盛譽的再保險公司都很難做到的。正因如此，所以伯克希爾公司從來不把風險轉嫁給其他保險公司。只要是伯克希爾公司做出的保證，所有客戶都可以在遇到災難發生時百分之百地立刻得到理賠。
伯克希爾公司開展霹靂貓業務的第二項競爭優勢是，如果一旦發生大災害，保險公司要想重新尋找再保險公司往往很困難，這時候伯克希爾公司絕對保證可以繼續辦理投保、提供任何服務。在這個過程中，伯克希爾公司會優先辦理老客戶的業務。這樣一來，全世界的保險公司和再保險公司都意識到，平時與伯克希爾公司保持密切的聯繫非常有必要，因為這意味著將來遇到緊急情況時，可以確保在伯克希爾公司優先投保霹靂貓業務。
伯克希爾公司開展霹靂貓業務的第三項競爭優勢是，對於單筆投保額來說，它能達到的最高上限是其他保險公司無法提供的，這會有助於滿足一些保險公司想提高保險額度的要求。而且手續很簡單，其他保險公司只要打個電話給伯克希爾公司，馬上就能得到滿意的答覆。
巴菲特舉例說，1994年發生的美國北嶺大地震使得房屋保險損失超過所有人預料，但即使這樣，這次大地震的力度也並不是最大。可以想像，如果遇到特大地震，它會給一些保險公司 造成怎樣的影響了。這件事情發生後，一些保險公司就紛紛考慮在房屋住宅保險條款中刪除地震險這一條款了。
可是對於伯克希爾公司來說，依據強大的財務實力，地震險卻成了伯克希爾公司保險業務中的最大項目。尤其是北嶺大地震後，為了給中小型保險公司減輕負擔，美國加利福尼亞州保險委員會委員誇肯．布希立刻修訂了一張新的住宅地震保單。根據這份保單，所有保險公司的這項保險業務都必須投保再保險，這樣就輪到伯克希爾公司英雄有用武之地了。伯克希爾公司由此一共接到10億美元的再保險業務。
也許有人會問，當其他保險公司紛紛想辦法分擔風險時，伯克希爾公司為什麼要「頂風作案」呢？承接這種霹靂貓業務究竟能給伯克希爾公司造成多大的理賠概率呢？巴菲特坦率地說，其實他也不知道答案，又不能通過電腦程式來預測。不過有一點他可以確定，那就是他心裡早有準備，準備把保費收入的90%用在損失理賠和相關費用上。這樣，經過一段時間就會發現這樣的價格是否合理，然後再進行修正。無論如何，這都不會造成伯克希爾公司的財政困難。
巴菲特形容說，從事保險業務有時候確實無法準確評估風險到底有多大，但這並不影響開展保險業務。就像你並不一定真的知道一個人的實際年齡，卻可以通過各種判斷瞭解大概。又例如說，你不必知道一個人的體重究竟是多少，卻可以大致判斷他是不是應該減肥。
巴菲特底氣十足地説，伯克希爾公司還擁有全球最優秀的霹靂貓業務保險專家阿傑特．傑恩了。就算在發生大地震災害的同時又遭遇金融風暴，伯克希爾公司旗下的喜詩糖果公司、富國銀行等也受到嚴重打擊，也不會影響到理賠承諾。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，閱讀財務年報時瞭解一下該公司如何與同行開展競爭、具有哪些競爭優勢，會有助於瞭解該公司的經營特點和運行規律。正因伯克希爾公司擁有強大的財務實力，它的霹靂貓業務才會立於不敗之地。
每年結束，約有98%股份的股東會保留他們在伯克希爾的持股，因此每年的撰寫皆延續前一年度，避免一再重複敘述相同的東西，使大家 可獲得一些有用的訊息，而我也不會覺得厭煩。此外，約有90%股份的股東其最大的股票投資就是伯克希爾，所以有許多股東願意花相當的時間研讀每年的年報，而我們也努力設身處地地提供所有我們認為有用的資訊給全體股東。
—華倫．巴菲特
徹底瞭解任何想知道的事情
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要通過年報看該公司具有哪些特點。這是普通投資者不大會想到的，也是泛泛閱讀財務年報的投資者容易忽略的，卻又是十分重要的。
巴菲特在伯克希爾公司1979年致股東的信中說，每年結束時，佔伯克希爾公司股份比例98%的股東都沒有變動，這使得他每年撰寫伯克希爾公司財務年報時，都要不得不承接上一年度的敘述，避免一再重複。除此以外，大約有佔比90%的股東，他們在投資的所有股票項目中，最大的投資專案就是伯克希爾股票。故此這些股東願意花相當多的時間閱讀和研究每年伯克希爾公司的財務年報；而巴菲特作為伯克希爾公司年報的撰寫人，則會換位思考，在財務年報中給股東提供盡可能多的有用資訊。由於伯克希爾公司股東相對穩定，所以伯克希爾公司每季度的季度報告就不必過於詳細。一方面是，這些股東和經營者都是以長遠眼光來看待這份事業的；另一方面，也並不是每個季度都有新的或值得向股東報告的重大事項。
值得一提的是，巴菲特在1979年提到的這上述兩個比例，直到今天依然如此，表明伯克希爾公司股東具有長期投資理念；同時也表明，伯克希爾公司的業績回報不錯（否則投資者早就用腳投票了）。
巴菲特特別強調，無論他作為公司經營者還是股東，都認為每年一度的公司財務年報應該讓經營者和股東徹底瞭解任何想知道的事情。當然，由於這兩種身分角度不一樣，想要瞭解的側重點和詳細程度也是不一樣的。
對於投資者（股東）來説，非常有必要從該公司的財務年報中瞭解該公司具有哪些特點，從而幫助自己在投資決策時作為參考。
伯克希爾公司是美國的上市公司，最早是1979年在美國納斯達克股票市場上市。在此以前，由於伯克希爾公司並不是上市公司，所以無論是以金融報導為主的美國《華爾街日報》還是美國道瓊斯工業指數中，都不會報導伯克希爾公司的經營情況，雖然這時候伯克希爾公司的獲利水平已經比美國的一些著名上市公司要高出好幾百倍了。
自從伯克希爾公司1979年上市後，情況就不一樣了。根據上市公司的透明度要求，伯克希爾公司每個季度都要公佈季報，這樣《華爾街日報》馬上就會報導相關資訊。這固然是對上市公司的規定，對於伯克希爾公司來説，從此也解決了長期困擾的消息發佈難題。
與當時美國股市上風起雲湧的短期炒作相比，伯克希爾公司的長期經營和長期投資策略顯得非常「另類」。
這種「另類」用巴菲特的精神導師菲力浦．費雪的比喻說就是，上市公司吸引投資者的方式就像餐廳招攬顧客一樣：餐廳招攬顧客可以標榜其特色，如這是一家便利的速食店或是優雅的西餐廳，或是有特色的中餐廳等等，目的都是為了吸引同一性質的客戶群。但有一點顯而易見：這種所標榜的特色不能經常換，如果一會兒是法國美食，一會兒又是外帶披薩，反而會令顧客無所適從，從而丟失市場。
同樣，一家上市公司也不能因為要迎合投資者口味，就一會兒追求高股利回報，一會兒追求穩定的長期獲利回報，一會兒又要求股價在短期內有爆炸性增長。
巴菲特認為，投資者在閱讀財務年報時必須瞭解該公司對投資者的獲利回報方式，究竟是長期穩定的投資回報還是短期炒作的投機回報，或者俱有其他特點。這些特點本身並無優劣之分，但必須符合你的投資願望和要求。
對於伯克希爾公司來説，巴菲特希望公司股東能一直喜歡它的「菜單」— 長期投資，穩定回報；並且能「經常光顧」— 時時關心伯克希爾公司的成長和業績，閱讀公司年報，參加股東大會。
從這個角度看，巴菲特非常不理解有些上市公司為什麼會喜歡自家股票有很高的交易量。他更希望伯克希爾公司的股票交易量越小越好。因為股票交易量越小，就表明該公司股東群體越穩定，公司原有股東對公司經營方向和未來越肯定。這對伯克希爾公司的長期經營和穩定發展，都是很有幫助的。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，投資者閱讀財務年報時要特別關注該公司有哪些與眾不同的地方，再與自己的投資意願和口味相對照，看是否合適。這就好像找對象一樣，重要的不在於對方是否有錢、有地位，而是要相配。
管理層是否專業
Tony Nicely 18歲加入 GEICO 這個公司，在之後的48個年頭，他繼續蠶食著市場分額。1993年，Tony 成為 CEO 時，GEICO 擁有汽車保險市場2%的分額，長久以來這個公司一直保持這個水準未曾突破，現在達到了7.7%，而在2007年則為7.2%。
—華倫．巴菲特
衡量人才的標準
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該公司管理層的素質和水準如何。因為你把這麼多投資甚至全部資產都投在該股票上，對該公司管理層完全不瞭解或完全不去瞭解，是不可思議的。
巴菲特在伯克希爾公司2008年致股東的信中說，在政府僱員保險公司（GEICO），東尼．奈斯利（Tony Nicely）18歲時就加入了該公司，在接下來的48年，他把政府僱員保險公司搞得有聲有色，不斷擴大著市場分額。1993年東尼．奈斯利擔任政府僱員保險公司首席執行官時，該公司所佔美國汽車保險市場份額還只有2%。在之後的一段長時間裡，該公司一直保持著這樣的市場份額，到2007年時已經達到7.2%，2008年達到7.7%。 （修訂補記︰伯克希爾公司1995年收購該公司時，它的市場份額為2.5%，2015年末達到11.4%，主要得益於業務開拓的低成本。
巴菲特對東尼．奈斯利非常欣賞，這同他十分欣賞政府僱員保險公司是一致的。
巴菲特在收購一家公司前，必定會對該公司管理層進行認真考察，並且十分欣賞才可能收購該企業；不僅如此，他還要求收購該企業後其原有管理層必須願意留下來，否則他寧可放棄收購該企業。這樣，在巴菲特收購該公司之後，問題就變得簡單了，因為他可以利用大股東地位，隨時撤換公司管理層。當然，他一般不會這樣做，因為原有公司管理層是他十分看好並邀請留下來的，「看花眼」的時候並不多。
所以巴菲特每年在伯克希爾公司年報致股東的信中，都要大張旗鼓地表揚旗下的公司管理層。這一方面顯示出他內心對他們的讚賞和鼓勵，另一方面也是一種管理藝術，從輿論上促使這些公司管理層不敢有絲毫懈怠。因為巴菲特的財務年報全球都在看，這就相當於在全球各個角落有無數雙眼睛監視著這些公司管理層，必須竭盡全力，才能保持較高的獲利回報率。
從這一點上看，巴菲特衡量人才的標準是：
公司管理層應該是德才兼備的明星經理人，能夠事事處處站在投資者角度來考慮和處理問題。巴菲特認為，公司管理層只有具備卓越超群的人格品質，站坐在投資者一邊，投資者才值得把企業交給他們打理。就他本人來說，公司管理層如果不具備這樣的條件，他就不會用巨額資金收購該企業。
另外，公司管理層要具備高超的資本配置能力。巴菲特認為，公司管理層應當具備這樣的能力，一切從股東利益出發，全心全意為股東價值最大化服務。尤其是從長遠角度看，公司管理層的資本配置能力大小能夠在一定程度上決定公司的未來發展前景，這一點不可忽視。
巴菲特在2008年致股東的信中說，伯克希爾公司自從1967年介入保險業務以來，保險業務一直在推動著伯克希爾公司的成長，結果「非常令人驚喜」。然而，這並不是因為整個保險行業發展多麼迅速，而實在與伯克希爾公司旗下的那些明星經理人有關。
在2007年之前的25年間，美國保險業的平均投資回報率是8.5%，全球財富五百強企業的平均回報率是14%。僅僅從行業看，保險業的投資回報率並不高。正是因為有像政府僱員保險公司這樣的發展速度，才取得了令人驚喜的業績回報，而這是他和查理．芒格原來做夢都沒有想到的。
政府僱員保險公司在東尼．奈斯利的領導下，一方面鞏固舊業務，另一方面開拓新業務，才使得該公司在汽車保險領域中的市場份額躍居行業第三位，僅次於美國州立農業保險公司（State Farm）和好事達保險公司（Allstate）。當初（1995年）伯克希爾公司完全控股政府僱員保險公司時，它的排名才只是第七位。
東尼．奈斯利又是採取了什麼措施的呢？他的秘訣是為駕駛員節省保險費用。從道理上說，沒有人喜歡購買汽車保險（沒有人希望汽車出事故），但同時每個人又都喜歡開汽車。駕車者都希望能夠以較低的費用買到較好的保險。如果保險業務能夠滿足客戶的這種需求，就必定具有市場競爭力。
對於保險公司來說，怎樣才能提供價廉物美的服務呢？關鍵是要降低成本，而降低成本的關鍵是提高工作效率。東尼．奈斯利的主要精力就是放在這裡。2008年政府僱員保險公司每個具工所承接的報單是439份，5年前這個數字還只是299份。從這個角度看，效率就提高了47%。
當美國的汽車擁有量越來越大時，汽車保險機會可以説水漲船高。尤其是在2008年爆發全球金融危機後，既然參加汽車保險不可避免，那麼選擇較低的保險費用、享受較好的保險服務就是所有人的共識。
人品好、業務又精明的公司管理層，能夠從這些方面為企業著想，實際上也就是為股東著想，這是投資者在閱讀財務年報時應該能想到的。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，閱讀財務年報的目的之一是管理分析。因為股票投資其實投的是「人」。公司僅僅具有競爭優勢還不夠，還得具有一支優秀的管理隊伍，才能長久保持競爭優勢，為股東創造更大價值。
在行業中的地位
無論是好年景還是壞年頭，查理和我只關注4個目標：1. 始終保持伯克希爾公司「直布羅陀式」的財政境況，特徵是擁有巨大的超額流動性，短期保持適度的負債，擁有大量的收益和現金來源。2. 拓寬那些給予我們的事業以持久競爭優勢的護城河。3. 在新的領域發展並獲取不同的收益來源。4. 擴充並培養優秀的經理人。
—華倫．巴菲特
「如何」永遠比「多少」更重要
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該公司在整個行業中的地位。如果該公司處於該行業的龍頭地位或重要地位，應當是一件好事情。
巴菲特在2008年致股東的信中說，無論年景好壞，他和查理．芒格只關注以下4個目標：一是始終保持伯克希爾公司手中要握有大量的現金，控制企業的負債經營；二是要不斷拓寬那些有助於維護企業長期競爭優勢的經濟護城河；三是要不斷開拓新領域，就是不斷挖掘新的經濟增長點；四是擴充並培養明星經理人隊伍。
巴菲特在這裡所説的他的工作重點，主要體現在從長遠角度看如何提高企業競爭力、提高企業在整個行業中的地位。當然，這與伯克希爾公司旗下那些子公司多數處於行業龍頭地位的背景是一致的。
在許多人眼裡，巴菲特是「優等生」— 他不會犯錯誤，即使犯了錯誤也會很快就加以糾正，甚至永遠能拿第一名。遺憾的是，這只是許多人的遐想而已。實際上，無論是誰，包括巴菲特，都是人無完人。重要的不是你的一時得失，而是你朝哪個方向走。
如果你朝正確方向走，那麼就會離目標越來越近；相反，如果你的方向是錯的，就會離目標越來越遠。在這裡，方向的重要性大於速度。巴菲特至今仍然完整地保留著他年輕時代和父母的通信，並把他父親信中的一句話看作是至理名言：「如何」永遠比「多少」更重要！
運用到股票投資中，巴菲特把上市公司在整個行業中的地位看得比暫時能得到多少盈利更重要。例如，面對全球金融危機的衝擊，巴菲特2009年2月在致股東的信中就承認自己犯下了「重大錯誤」，而這時候就有許多投資者圍繞著伯克希爾公司股票價格的大幅度下跌開始評頭品足，紛紛寄希望於在5月初召開的伯克希爾公司股東大會上，能夠聽到巴菲特的最新看法。當他們來到這次股東大會現場，親耳聆聽巴菲特説在2008年石油價格高企時大量買入了康可．菲力普石油股份和愛爾蘭銀行股份，並自稱前者是「蠢事」、後者是「沒有壓力之下所犯之錯」時，紛紛感歎說巴菲特這位「股神終於走下神壇」了。
巴菲特從來就沒有稱自己為「股神」，這原本是別人強加給他的，所以他也就談不上走上或走下「神壇」。
無論宏觀形勢如何變化，巴菲特都在做他認為該做的事。以2008年這樣一個特殊年份來說，伯克希爾公司依然如期進行了三項大額的企業購併案，不但為伯克希爾公司創造了15億美元的稅前收益，而且從長遠來看，也大大提高了伯克希爾公司的獲利能力，鞏固了它在整個行業中的競爭地位。
至於一般人認為是「壞事」的伯克希爾公司股價下跌，巴菲特認為，這不但沒有使查理．芒格和他「感到不安」；相反，他還很「樂於見到價格下跌」，如果他手中有足夠的現金，定會增加持股。
他說，這就是他的導師本傑明．格雷厄姆所說的「價格是你所付出的，價值是你所得到的。」只有在股票下跌的情況下，你才能用較少的價格得到同樣多的價值，這不是一件很好的事情嗎？
他舉例說，無論是股票還是一雙襪子，他都樂於在跌價時買入。最好的證明是，2008年伯克希爾公司僅僅投入145億美元，就買入了箭牌、高盛和通用電氣等具較高收益的企業，這是非常令人滿意的投資。
當時全球股票和債券市場都在大幅度縮水。回想還是僅僅在幾年前，伯克希爾公司當時就投資了那些信用良好的市政和公司債權投資，而現在收益就都很不錯。
投資者在閱讀財務年報時，不能只關心一時一地的經營業績，更要從長遠來看；在經濟低迷時的投資，不能只關心眼下的收益，而要從長遠來看能夠給你帶來多少獲利，或者能夠在多大程度上鞏固並提高該企業在整個行業中的競爭地位。只有用這種眼光來看問題，才算是真正的長期投資。
巴菲特在這裡透露了一個秘缺，那就是在經濟低迷時不要以擁有現金而沾沾自喜。要知道，這時候的現金握在手裡收益接近於零，購買力最終會受到侵蝕。正確的做法是相反 — 當商品和股票價格低迷時便要考慮適當買入，等到將來經濟回升時就能獲得可觀的盈利。
例如，伯克希爾公司2008年第三季度一共投資4檔股票、增持2檔股票、減持5檔股票、清倉2檔股票，總體來看持股比重並沒有多大變化，可是季末565億美元的總市值卻比季初增長了15.51%，在整個行業中排名進一步靠前了。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，投資者閱讀年報時有必要關注該企業在整個行業中的地位和競爭優勢，這比關心眼下的業績更重要。如果該企業在本行業中的地位越來越靠前，其投資價值是顯而易見的。
所有權和經營權形態
首先我相信，最近許多公司的董事們已開始試著把他們的腰桿打直，而現在的投資人比起以前來說，也慢慢地被公司當作真正的擁有人來對待，但是評論專家並沒有仔細地去區別目前公開上市公司三種截然不同的經營權與所有權形態。雖然在法律上，董事應該承擔的責任是責無旁貸的，但他們能發揮影響力進行改變的程度卻有很大不同。
—華倫．巴菲特
三種類型
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該公司的所有權和經營權形態。雖然很少有投資者這樣做，但實際上這方面與公司的經營方向和經營業績有著密切的關係。
巴菲特在1993年致股東的信中說，在每年的伯克希爾公司股東大會上都會有人問：如果哪一天他不幸被汽車撞倒了，伯克希爾公司該怎麼辦？巴菲特說，這促使他有機會專門談一談這幾年來相當熱門的一個話題，那就是公司治理。
巴菲特説，首先他相信，許多上市公司的董事敢於發表自己的觀點、為公司股東講話。現在的公司股東與過去相比，也慢慢地開始把公司當作是自己真正擁有的來對待 （意思是説，這些公司股東也越來越把買股票當作是投資而不是投機行為了）。與此同時，評論家卻沒有去仔細區別目前上市公司中三種截然不同的經營權和所有權形態，以致於公司股東對這個問題還無法有足夠的重視。
總體來看，上市公司有以下三種經營權和所有權形態：
一 在公司股權結構中沒有一個具有掌控能力的大股東，這是目前上市公司中最普遍的一類。
巴菲特認為，在這種情況下，公司董事會無論做什麼事，都要像背後有一個具有掌控能力的大股東在監督一樣，無論什麼樣的情況都要確保這位虛擬大股東的長期利益不受損害。如果能做到這一點，這種公司治理結構就是合理而有效的。
可是，只要一談到長期利益，就會給董事留下很大的調節空間。也就是説，董事會會利用「長期利益」的藉口進行變通。正常情況下，如果公司管理層比較平庸或者過於貪心，董事會應該及時撤換管理層；如果董事會中的個別董事發現了這一點，要求撤換管理層，卻得不到董事會中其他人的贊同，就應當發動其他股東「造反」。當然，實際上很少有董事願意或者敢這樣做的。
巴菲特建議，公司董事會成員不能太多，最好在10個以內，並且大部分董事都應該從外部選聘；另外就是要定期聚會，以便能夠對公司首席執行官及時進行業績評價。
當然，這些從外部選聘的獨立董事必須具備商業經驗，並且對這個獨立董事角色感興趣，還要能以股東利益為導向。絕不能因為這些人的社會地位或純粹是為了增加董事會成員的多樣性就聘請他們。否則，這種獨立董事充其量只是一種點綴， 有時候還會誤大事。
二 公司股權結構中具有掌控能力的大股東，而且這個大股東本身就是經營管理層。很顯然，伯克希爾公司就屬於這種類型。
巴菲特說，在這種情況下，公司董事會並不是經營權和所有權之間的仲介，他們是合二為一的。只要公司管理層不是太差動，公司董事會中的董事除了反對就別無他法，大多數董事說話是不算數的。
這時候的正確做法是，獨立董事應該通過辭職的方式來表示對現有管理層的不滿，以引起全體股東的警惕和注意。
三 在公司股權結構中具有掌控能力的大股東，可是這個大股東卻不參與公司經營管理。這樣的例子雖然不多，但也不少。
在這種情況下，公司大股東雖然不參與經營管理，可是卻照樣可以利用其大股東身分，委託董事會中的獨立董事或者這些人本身就是董事，通過這些管道來瞭解情況，然後直接行使否決權 。
巴菲特認為，這三種公司股權結構的存在，使得董事會成員在發揮影響力作用方面有很大不同。
總體來看，投資者一般都會把注意力放在第一種類型上，因為這種情形最多。然而伯克希爾公司卻屬於第二種類型，並且巴菲特保證，在他有生之年，伯克希爾公司都將以這種股權結構存在。
他半真半假地說，無論他的健康狀況是好是壞，「大家都必須繼續接受我擔任大股東兼經營者」。但他坦言，與此同時也不能避免伯克希爾公司在他身後會變成第三種類型。因為一旦巴菲特去世，他所持有的股份就會轉給比爾．蓋茨基金會從事慈善事業，這樣，基金會就會成為大股東，它當然要關心公司，即又不參與經營，以此來確保伯克希爾公司的正常運轉。
從這三種類型對比看，理論上說第三種類型最能確保公司有一流的經營管理層，否則董事會隨時可以撤換。第一種類型的上市公司在這方面就很難辦；第二種類型的上市公司呢，則會出現老闆很難拿自己開刀的情形，「革命」革到自己頭上，總是不忍心下手的。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，閱讀財務年報時關注公司治理結構是必須的。在所有權和經營權的三種形態中，以有具有掌控能力的大股東從外部掌控公司卻又不參與經營的方式為好，這時候獨立性最強，最可能起用明星經理人。
投資收益如何實現最大化
很久以前，牛頓發現了三大運動定律，這的確是天才的偉大發現。但牛頓的天才卻並沒有延伸到投資中。牛頓在南海泡沫中損失慘重，後來他對此解釋説：「我能夠計算星球的運動，卻無法計算人類的瘋狂。」如果不是這次投資損失造成的巨大創傷，也許牛頓就會發現第四大運動定律 — 對於投資者整體而言，運動的增加導致了收益的減少。
—華倫．巴菲特
多看少動減少摩擦成本
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注這個企業是靠什麼盈利的，並且如何才能使盈利額變得最大。如果瞭解到了這一點，然後再與它的實際操作相對照，就會看出它走的路線是否正確。
巴菲特在2005年致股東的信中說，在很久以前，英國偉大的數學家、物理學家、天文學家、自然科學家以撒．牛頓（Sir Isaac Newton, 1643-1727）發現了三大運動定律，這的確是個天才的發現。遺憾的是，牛頓的天才並沒有能延伸到投資領域中去。可能因為牛頓在南海泡沫事件中損失慘重，才沒有在這方面深入研究下去。否則，他很可能會發現第四大運動定律 — 對於投資者整體來説，運動的增加會導致收益的減少。
牛頓在南海泡沫事件中損失慘重，從此對股市心灰意冷。他説：「我能夠計算星球的運動，卻無法計算人類的瘋狂。」
所謂南海泡沫事件，是全球證券市場中第一例由於過度投機而引發的經濟事件。今天大家所熟知的「泡沫」一詞，就產生於此。
成立於1711年的英國南海公司，為了支持政府恢復債券信用，認購了總額將近1000萬英鎊的政府債券。英國政府作為回報，對該公司所經營的酒、醋、煙草等商品實行永久性退稅政策，並且把對南美國家的貿易壟斷權也給了它。當時，人人都知道秘魯和墨西哥的地下埋藏著巨大的金銀礦藏，所以南海公司認為，只要開發這些金銀礦藏，財富就會源源不斷地運回英國。一時間，南海公司的股票十分搶手。
1719年，英國政府允許中獎債券與南海公司股票轉換，大大促進了債券向股票的轉換，帶動了股價上升。每股價格從1720年1月的128英鎊上升到7月的1000英鎊以上，半年內漲幅高達7倍，從而也帶動了其他股票的平均價格上漲5倍。
股市泡沫總有破滅的那一天。為了制止各類泡沫，1720年6月英國國會通過了「反泡沫公司法」，直接導致許多公司解散，並且引發南海公司股價暴跌。1720年9月，股價跌到175英鎊，12月跌到每股124英鎊，許多人傾家蕩產，最終引發政治危機。
據考證，牛頓從一開始就買入了南海公司的股票。他經過計算，覺得該股票的價格怎麼也不會超過340英錄，於是見好就收拋出，賺了7000英鎊。可是他後來看到所有英國人包括英國國王都在繼續買股票，在幾經猶豫之後，又在南海公司股價漲到每股800英鎊時，重新加大投入殺了進去。很快，股價在上升到1000英鎊時掉頭向下呈自由落體運動。最終，他一共損失約2萬英鎊，相當於他過去擔任英格蘭皇家造幣廠廠長時年薪的10倍。如果按照2.25%的年通貨膨脹率計算，這相當於2016年的1450萬英鎊，約合人民幣1.35億元。
巴菲特由此總結説，在過去的100年間，即從1899年12月31日到1999年12月31日，無論是伯克希爾公司還是其他美國投資者，要想大把大把賺錢簡直是輕而易舉的事。因為在此期間，道瓊斯工業指數從65.73點上漲到11497.12點，平均年收益率高達5.3%（包括每年的紅利分配在內）。但有一點必須注意，那就是伯克希爾公司和投資者都要儘量減少股票買賣行為，這就是上面所説的牛頓第四運動定律的要求。
對於伯克希爾公司來説，巴菲特每年最重要的工作就是購併企業，不過購併件數很少，有時候全年沒有一個購併案。初看起來巴菲特的工作很「不積極」，但實際上，這正是牛頓第四運動定律所要求的：多看少動，減少摩擦成本。
在美國，股票交易是要繳所得稅的，比例是盈利額的20%。如果把所有股市投資者當作是同一個家庭的成員來看待，那麼，股市每年創造的收入就是這個家庭成員的全年總收入。如果全年沒有發生交易，家庭成員的全年總收入就是100%，而每次股票交易就要繳納20%的盈利所得稅，交易次數越多，繳納這20%的機會就越多；當交易次數達到一定程度時，全年總收入就可能從盈利變成劇損，這道理是顯而易見的。就像中國大媽在麻將館裡打麻將一樣，天天在打，天天繳台錢，一年下來個個都是輸的，只有桌子包贏不輸。
巴菲特認為，股市投資是這樣，上市公司的獲利也是如此。只有當投資者瞭解該公司是通過什麼途徑來獲利、通過怎樣的方式獲利更多，才會更放心地把投資交給這家公司。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，投資者在閱讀財務年報時不但要關心該公司的獲利水準高低，更要關心它的獲利方式以及怎樣才能實現收益最大化。這實際上是把投資者當作企業決策者一分子來考慮問題了。
商業關係
2005年6月30日，我們收購了醫療保護保險公司，這是一家位於 Fort Wayne、有著106年經營歷史的醫療事故保險公司。醫療事故保險是一種十分難以承保的險種，一度成為許多保險公司的夢魘。然而，Med Pro 卻由於以下原因將會經營良好。
—華倫．巴菲特
巨大的無形資產
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該公司具有怎樣的商業關係。雖然這對投資者來説似乎提出了比較高的要求，但這一點卻非常重要。
巴菲特在2005年致股東的信中說，2005年6月30日伯克希爾公司收購了醫療保護保險公司。這家公司位於韋恩堡（Fort Wayne），有著106年的經營歷史。醫療事故保險是十分難以承保的險種，一度成為許多保險公司的夢魘。然而，伯克希爾公司收購的這家醫療保護保險公司卻經營良好。
巴菲特分析說：首先，醫療保護保險公司將會和伯克希爾公司旗下的其他保險公司一樣具有先進的制度管理，那就是承保紀律高於其他一切經營目標；其次，醫條保護保險公司作為伯克希爾公司的一個組成部分，在財務實力上遠遠超過其他競爭對手。這足可以向醫生保證，那些時間拖延很長的訴訟案件，絕不會由於他們所投保的保險公司的破產而無法結案；第三，醫療保護保險公司有一個聰明能幹的首席執行官蒂姆．金納西（Tim Kenesey），會和伯克希爾公司其他經理人一樣思考。
巴菲特看好醫療保護保險公司的前景，是因為它納入伯克希爾公司後的商業關係產生了脫胎換骨的改變。關於這一點，從伯克希爾公司收購可口可樂公司上看得更清楚。
巴菲特是在1988年開始大規模買入可口可樂公司股票，不用說，他一定仔細研究過該公司歷年來的財務年報。他買入股票前一年，即1987年從財務年報上究竟能讀到哪些資訊？
在1987年可口可樂公司的資產負價表上有幾個主要指標：年銷售額76.58億美元、淨利潤9.16億美元，公司股本為32億美元、價務7億美元、有形資產（主要是固定資產 ）16億美元。
通過研究，內行的投資者發現：該公司的年銷售額高達76.58億美元，可是怎麼會只有7億美元的負值呢？ 因為，大規模的銷售是必須由巨類流動資金來支撐的。
原來，可口可樂公司擁有巨大的無形資產，包括品牌、分銷管道、低成本的生產系統、生產銷售鏈上的良好商業關係等等。
以生產銷售鏈上的商業關係為例，可口可樂公司在產品生產中資本最密集的部分是裝瓶，這是關鍵環節，固定資產投入大，競爭激烈、並且不需要什麼品牌效應。所以，可口可樂公司從裝瓶環節與公司本身的經營特點、競爭優勢不同點出發，覺得完全沒有必要把它攬在手裡，完全可以把它放到外面去「外加工」，減輕自身的資金壓力和競爭風險。
可口可樂公司正是這樣做的。該公司自己不投入裝瓶生產線，而是把這部分投資收益率較低、無法為股東創造更多價值的業務讓給協作企業，自己把精力和資金集中投入在收益率較高、能夠為股東創造更大價值的品牌上，只要與那些裝瓶商簽訂合作協定就成了。
正因如此，你在可口可樂公司的財務年報上根本就看不到巨額的固定資產投資、巨額債務、巨額流動資金。一方面，這些主體部分由其他企業在投資；另一方面，即使可口可樂公司在這些主體部分上的投貿，在可口可樂公司年報上也反映不出來，因為它們都反映在其他公司年報上。
據1990年11月12日美國《商業週刊》報導，可口可樂公司在運用財務槓桿方面的技巧，就像演員演奏樂器一樣嫻熟。報導説，從來不願意大量舉債的可口可樂公司，居然在1986年借款25億美元買下它的瓶裝廠，然後把其中一個新的瓶裝部門51%的股份出售給社會大眾。
這樣做的結果是什麼呢？可口可樂公司輕輕鬆鬆地就擁有了一家資產為39億美元的公司49%的股份，並且同時通過合併一些獨立的瓶裝企業，進一步加強了市場行銷力量。
從財務年報的角度看，這樣一來，可口可樂公司就把這25億美元的債務轉移到了這個新部門的資產負值表上去了，通過這個新部門的銷售收入來償還債務，就像與可口可樂公司無關一樣。當然，讀者在可口可樂公司的財務年報上也就看不到這一切了。
正因如此，可口可樂公司才敢在1989年的年報中說，該公司從20世紀20年代起開始轉型，逐步變成一家全球性企業，60多年來已經建立起了很多牢固的商業關係，並且投入大量資金，從重置成本來看應該超過1000億美元。該公司在1995年的年報中更直截了當地指出，如果有一天可口可樂公司徹底例閉，只要根據產品商標的力量就可以毫不困難地借錢重新建設它。
巴菲特説，如果你想出1000億美元讓他買下可口可樂公司在全球的領導權，他會把錢還給你，並且告訴你說，很抱歉，他做不到。巴菲特在這裡引用的數字「1000億美元」，實際上指的就是可口可樂公司商業關係的價值！
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，投資者在閱讀財務年報時如果能瞭解該企業的商業關係，就能更好地把握它未來的盈利前景。真正做到這一點，表明你比其他投資者在利用財務年報上高明許多，也表明這份年報對你有用得多。
如何與同行競爭
在干干霹靂貓保險業務，我們主要有三項競爭優勢。首先，向我們投保再保險的客戶都知道我們有能力、也會在最糟糕的情況下履約付款。因為萬一真的發生什麼樣的大災難，很難保證金融恐慌不會接踵而至，屆時在其客戶最需要援助時，可能連一些原本享有盛譽的再保公司都拿不出錢來。事實上，我們之所以從來不將風險再轉嫁出去的一個原因，也是因為我們對於災難發生時其他保險公司能否順利支付賠款的能力有所保留。反之只要是伯克希爾做出的保證，所有的保戶都可以百分之百確定一定可以立即得到理賠。
—華倫．巴菲特
競爭優勢
巴菲特認為，閱讀財務年報時有必要關注該公司是如何與同行展開競爭。明白了這一點，就會有助於判斷該公司的競爭實力，以及它與同行競爭的有利因素和不利因素分別在哪裡。
巴菲特在1996年致股東的信中説，談到霹靂貓保險業務，伯克希爾公司的客戶主要是一些保險公司，希望再保險來降低自身盈利水準劇烈變化帶來的風險。伯克希爾公司所能提供的產品，是以合理的價格，把這些盈餘變動的風險轉移到自己身上。雖然這會導致伯克希爾公司的盈利發生變化，但他和查理．芒格一點都不會在乎。他補充說：他寧可接受波動幅度比較大、但平均盈利率在15%的盈利水準，也不希望波動幅度比較小、但平均盈利率只有12%的盈利水準。言外之意是，這種盈利水準雖然劇烈波動，卻能在整體上提高伯克希爾公司的盈利水準，是值得的。
為什麼是伯克希爾公司而不是其他再保公司能夠通過開展霹靂貓業務從整體上提高盈利水準呢？其實，這就是伯克希爾公司的競爭優勢了。
巴菲特例舉說，伯克希爾公司在開展霹靂貓業務方面主要有三項競爭優勢。首先是，前來投保的客戶都知道伯克希爾公司即使遇到最糟糕的情況也會有能力履約付款，這是一些享有盛譽的再保險公司都很難做到的。正因如此，所以伯克希爾公司從來不把風險轉嫁給其他保險公司。只要是伯克希爾公司做出的保證，所有客戶都可以在遇到災難發生時百分之百地立刻得到理賠。
伯克希爾公司開展霹靂貓業務的第二項競爭優勢是，如果一旦發生大災害，保險公司要想重新尋找再保險公司往往很困難，這時候伯克希爾公司絕對保證可以繼續辦理投保、提供任何服務。在這個過程中，伯克希爾公司會優先辦理老客戶的業務。這樣一來，全世界的保險公司和再保險公司都意識到，平時與伯克希爾公司保持密切的聯繫非常有必要，因為這意味著將來遇到緊急情況時，可以確保在伯克希爾公司優先投保霹靂貓業務。
伯克希爾公司開展霹靂貓業務的第三項競爭優勢是，對於單筆投保額來說，它能達到的最高上限是其他保險公司無法提供的，這會有助於滿足一些保險公司想提高保險額度的要求。而且手續很簡單，其他保險公司只要打個電話給伯克希爾公司，馬上就能得到滿意的答覆。
巴菲特舉例說，1994年發生的美國北嶺大地震使得房屋保險損失超過所有人預料，但即使這樣，這次大地震的力度也並不是最大。可以想像，如果遇到特大地震，它會給一些保險公司 造成怎樣的影響了。這件事情發生後，一些保險公司就紛紛考慮在房屋住宅保險條款中刪除地震險這一條款了。
可是對於伯克希爾公司來說，依據強大的財務實力，地震險卻成了伯克希爾公司保險業務中的最大項目。尤其是北嶺大地震後，為了給中小型保險公司減輕負擔，美國加利福尼亞州保險委員會委員誇肯．布希立刻修訂了一張新的住宅地震保單。根據這份保單，所有保險公司的這項保險業務都必須投保再保險，這樣就輪到伯克希爾公司英雄有用武之地了。伯克希爾公司由此一共接到10億美元的再保險業務。
也許有人會問，當其他保險公司紛紛想辦法分擔風險時，伯克希爾公司為什麼要「頂風作案」呢？承接這種霹靂貓業務究竟能給伯克希爾公司造成多大的理賠概率呢？巴菲特坦率地說，其實他也不知道答案，又不能通過電腦程式來預測。不過有一點他可以確定，那就是他心裡早有準備，準備把保費收入的90%用在損失理賠和相關費用上。這樣，經過一段時間就會發現這樣的價格是否合理，然後再進行修正。無論如何，這都不會造成伯克希爾公司的財政困難。
巴菲特形容說，從事保險業務有時候確實無法準確評估風險到底有多大，但這並不影響開展保險業務。就像你並不一定真的知道一個人的實際年齡，卻可以通過各種判斷瞭解大概。又例如說，你不必知道一個人的體重究竟是多少，卻可以大致判斷他是不是應該減肥。
巴菲特底氣十足地説，伯克希爾公司還擁有全球最優秀的霹靂貓業務保險專家阿傑特．傑恩了。就算在發生大地震災害的同時又遭遇金融風暴，伯克希爾公司旗下的喜詩糖果公司、富國銀行等也受到嚴重打擊，也不會影響到理賠承諾。
巴菲特讀年報心得
巴菲特認為，閱讀財務年報時瞭解一下該公司如何與同行開展競爭、具有哪些競爭優勢，會有助於瞭解該公司的經營特點和運行規律。正因伯克希爾公司擁有強大的財務實力，它的霹靂貓業務才會立於不敗之地。
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